Fusionen, Verfahren zur Umwandlung von Anteilen und. Unternehmenskonsolidierung: Berechnung des Umtauschkurses bei Umstellung auf eine einzelne Aktie. Übergang zu einer einzigen Aktie: Russische und globale Erfahrung

Theoretischer Aspekt

Grundlegende Berechnungsmethode

Praktischer Aspekt

Und noch einmal über Rosneft

OJSC „Yuganskneftegaz“

OJSC „Severnaya Neft“,

OJSC Selkupneftegaz,

Als eine Art Abschluss unserer Forschung machen wir Sie auf ein Interview mit dem Generaldirektor von Euroexpert CJSC, CCIM, Ph.D. in Wirtschaftswissenschaften, außerordentlichem Professor der Finanzakademie der Regierung der Russischen Föderation, aufmerksam Ekaterina Sinogeikina, deren Tätigkeiten in direktem Zusammenhang mit der professionellen Beratung zur Bewertung und Verwaltung des Wertes verschiedener Objekte stehen:

Bedeutet die Konsolidierung Ihrer Meinung nach, dass ein Unternehmen eine gewisse „Reife“ in seiner Entwicklung erreicht hat, oder sollte sie immer noch als eine der ersten Phasen seiner Entwicklung betrachtet werden?

Aufgrund der Praxis der Vermögens- und Kapitalkonsolidierung in Russland kann ich mit Sicherheit sagen, dass es sich dabei um Veränderungen handelt. Ich kann nicht zustimmen, dass dies eine Phase der „Reife“ ist, da ihr theoretisch eine Phase des Niedergangs folgen sollte. Beispielsweise umfasst die Vorbereitungsphase für den Börsengang der größten Unternehmen viele Vorarbeiten zur Konsolidierung von Vermögenswerten und zum Aufbau einer für Investoren akzeptablen Unternehmensstruktur.

- In welchen Sektoren der russischen Wirtschaft gibt es eine Tendenz zur Konsolidierung?

Die Aufgabe der Konsolidierung kann heute ein Unternehmen in jedem Wirtschaftszweig bewältigen. In unserer Praxis mussten wir das Problem der Konsolidierung der Vermögenswerte eines Transportunternehmens und eines Möbelherstellers lösen. In diesem Fall bestand der Zweck der Konsolidierung darin, Geschäftswert zu schaffen und Zugang zu Finanzierungsmärkten zu erhalten.
Wenn wir über Trends sprechen, sind dies die führenden Sektoren der Wirtschaft. Beispielsweise fanden Prozesse der Konsolidierung von Vermögenswerten und Kapital in der Öl-, Metallurgie-, Maschinenbau- und anderen führenden Sektoren der russischen Wirtschaft statt.

- Welche Unternehmen sind heute potenzielle Kandidaten für eine Konsolidierung?

Unternehmen, die sich strategische Ziele setzen, deren Lösung die Einwerbung erheblicher Finanzmittel erfordert. Unternehmen, die den Einstieg in den IPO-Markt planen. Unternehmen, die (für verschiedene Zwecke) Geschäftswert schaffen und maximieren möchten. Ein Beispiel ist die Konsolidierung der AGROS-Holding im letzten Jahr, die durch die Zusammenlegung von Nudelfabriken zu einem einzigen Unternehmen erfolgte.

- Wie schwierig ist die Konsolidierung?

Die Hauptschwierigkeit besteht darin, dass die Konsolidierung ein Haushaltsprozess ist, der Zeit braucht.

Kann man vom synergistischen Effekt der Reorganisation und insbesondere der Konsolidierung sprechen? Wie wirkt sich die Umstellung auf eine Einzelaktie auf den Unternehmenswert aus?

Ein Synergieeffekt entsteht bei externen Fusionen/Übernahmen von Unternehmen. Der Zweck der Unternehmensstrukturierung besteht darin, eine Geschäftsstruktur zu schaffen, die einen maximalen Wert bietet, ohne dass zusätzliche Akquisitionen und Fusionen erforderlich sind.
Schließlich müssen Sie verstehen, dass die Konsolidierungsgegenstände vor ihrer Durchführung in der Regel Teil eines einzigen Geschäftsprozesses sind, also organisatorisch, aber nicht rechtlich vereint sind. Durch die Vermögenskonsolidierung ergeben sich in der Regel keine Synergien, bei richtiger Beurteilung ergeben sich jedoch natürlich positive Wertauswirkungen.
Der Übergang zu einer einzigen Aktie ist in Russland ein besonderer Gesellschaftsvorgang. Sein Hauptziel war: Maximierung der Kontrollelemente in den Händen des dominanten Aktionärs, Schutz vor Raider-Angriffen und Ansprüchen von Minderheitsaktionären. Typischerweise erhöht die Umwandlung in eine einzelne Aktie den Wert der Aktien des emittierenden Unternehmens, dessen Aktien weiterhin im Umlauf sind.

- Übergang zur Einheitsaktie: Wie verbreitet ist dies in der Unternehmenspraxis?

Es gibt viele Beispiele – OJSC „Surgutneftegas“, RAO „Norilsk Nickel“, OJSC „Svyazinvest“, OJSC „Sibur-Tyumen“, OJSC NK „Lukoil“, OJSC „Russian Product“, OJSC NK „Sibneft“, OJSC „TNK“ usw. Auch OJSC NK YUKOS hat den Übergang zu einer einzigen Aktie vollzogen.

- Welche Bewertungsmethoden können bei einer Unternehmensfusion angewendet werden?

Das Hauptmerkmal besteht darin, die Auswirkungen der Integration auf die Kosten des Unternehmens zu berücksichtigen, beispielsweise Kosteneinsparungen, Zugang zu Rohstoffmärkten, Möglichkeiten zur Steigerung des Verkaufsvolumens, Reduzierung der Kapitalkosten usw. Die wichtigste Methode ist die Discounted-Cashflow-Methode. Darüber hinaus kommen der vergleichende Ansatz und die Nettovermögensmethode zum Einsatz.

Was sind die größten Herausforderungen für einen Gutachter bei der Bewertung von Eigenkapital zur Konsolidierung?

Traditionelle Bewertungsprobleme: Berechnung des Diskontsatzes und seiner Hauptkomponenten, Cashflow-Prognose, Vermögensbewertung, Auswahl analoger Unternehmen.

Warum werden bei einer Unternehmensumstrukturierung die Kosten für den Aktienrückkauf berechnet? Warum können wir für diese Zwecke nicht den Marktpreis nutzen?

Nach dem JSC-Gesetz hat ein Aktionär das Recht, die Rücknahme seiner Aktien zu verlangen, wenn er mit der Entscheidung über die Umstrukturierung nicht einverstanden ist. Der Lösegeldpreis wird auf Grundlage der Ergebnisse eines unabhängigen Gutachtens ermittelt.
Sie können für diese Zwecke nicht den Marktpreis (also den Preis der tatsächlichen Kauf- und Verkaufstransaktion an der Börse) verwenden. Erstens haben Aktien nicht immer einen Marktpreis, auch wenn es sich um eine offene Aktiengesellschaft handelt, daher besteht die Notwendigkeit, einen unabhängigen Gutachter hinzuzuziehen. Zweitens wird der Kurs an der Börse von verschiedenen Faktoren beeinflusst, er hängt beispielsweise von der subjektiven Wahrnehmung der Anleger, den Marktbedingungen, Trends auf den Weltmärkten usw. ab. Alle diese Faktoren beeinflussen die Kosten im Rahmen einer unabhängigen Bewertung, jedoch nur als Faktoren eines Ansatzes – vergleichend.

- Was ist der grundlegende Unterschied in den Ansätzen zur Bewertung von Stamm- und Vorzugsaktien?

Eine Stammaktie ist ein Anteil am Eigenkapital. Der Wert des Eigenkapitals oder der Kapitalbeteiligung basiert auf den Cashflows des Unternehmens (wobei PA-Dividenden vom Flow abgezogen werden), dem Wert der Vermögenswerte und einer Vergleichsanalyse mit einer breiten Palette möglicher Multiplikatoren.
Aus MCO-Sicht werden Vorzugsaktien nicht als Anteil am Eigenkapital, sondern als „andere Forderungen“ behandelt. Die Kosten für Vorzugsaktien werden im Rahmen des Einkommensansatzes auf der Grundlage von Dividenden berechnet; manchmal wird der Anteil der Vorzugsaktien in einer Vergleichsanalyse berücksichtigt, wobei ein einziger Multiplikator verwendet wird – PA-Preis/Dividenden.

Wenn ein Unternehmen einen Börsengang durchführt oder europäische Wertpapiere ausgibt, wird ein spezielles Konsortium gegründet. Wie ist die Arbeit von Gutachtern und Wirtschaftsprüfern bei der Beratung zur Unternehmensumstrukturierung, Unternehmenskonsolidierung oder Umstellung auf eine einheitliche Aktie organisiert?

In diesen Fällen besteht keine Verpflichtung, einen unabhängigen Gutachter zu beauftragen. Die Beurteilung kann durch die zuständige Abteilung des Anlageberaters (Bank, Kapitalanlagegesellschaft) erfolgen. Bei der Beurteilung zum Zweck der Umstellung auf eine Einzelaktie oder Umstrukturierung wird ein geprüftes Berichtswesen verwendet und der Gutachter interagiert direkt nur mit dem Auftraggeber der Beurteilung.

Gemäss Bundesnormen (BFS) ist der Gutachter verpflichtet, ein Unternehmen nach allen drei Ansätzen zu bewerten. Was passiert, wenn der Einsatz einer der Methoden aufgrund offensichtlich falscher Ergebnisse oder fehlender Informationen nicht möglich ist?

Dort (in den Standards) heißt es auch, dass die Verweigerung solcher Ansätze begründet werden müsse.

Welche Verantwortung trägt ein unabhängiger Gutachter, wenn sein Gutachten unter Verstoß gegen Bundesgesetze erstellt wird?

Wenn der Bericht einer Aufsichtsbehörde zur Überprüfung vorgelegt wird, wird er zur Überarbeitung zurückgesandt, um die festgestellten Verstöße zu beheben.
Wird die Anzeige bei Gericht eingereicht und die Nichteinhaltung gesetzlicher Vorgaben nachgewiesen, ersetzt die Versicherung den Schaden in Höhe der Versicherungssumme. Gemäß der Neufassung des ML-Gesetzes (das 2007 in Kraft tritt) wird der Schaden aus dem Entschädigungsfonds und aus dem Vermögen des Gutachters ausgeglichen.

Ist es richtig zu sagen, dass Unternehmenskonsolidierung und Aktienumwandlung in Russland ebenso wie andere Instrumente zur Verwaltung des Aktienkapitals (Aktienkonsolidierung und -aufteilung) zu einem Instrument zur „Verdrängung“ unerwünschter Aktionäre geworden sind?

Ich kann nicht zustimmen, dass dies eine Regel ist. Manchmal trifft dies zu, und die „unerwünschten“ Aktionäre sind Minderheitsaktionäre.

Welche Manipulationen sind bei der Berechnung von Umtauschverhältnissen und Aktienrückkaufpreisen von Minderheitsaktionären möglich? Wie verbreitet ist diese Praxis in Russland?

Es ist zu beachten, dass der Umrechnungskurs auf den Ergebnissen der Berechnungen des Gutachters basiert. Und vor ein paar Jahren gab es ein weites Feld für Betrug. Manchmal war der Preis der an der Umwandlung beteiligten Aktien eine Folge von Entscheidungen der Unternehmensleitung über die „notwendigen“ Verhältnisse. Die bestehende Regulierung von Bewertungsaktivitäten und die laufenden Arbeiten zur Verbesserung der Regulierung im Allgemeinen und der rechtlichen Rahmenbedingungen im Besonderen verringern heute die Möglichkeiten der Wertmanipulation erheblich.

Wenn ein Unternehmen mit den Ergebnissen der Bewertung seines Wertes und den empfohlenen Preisen für den Rückkauf von Aktien von Minderheitsaktionären im Rahmen einer Unternehmensumstrukturierung nicht ganz zufrieden ist, besteht dann möglicherweise ein „Druck“ auf die Gutachter, die Berichte anzupassen? Was sollten der Gutachter und das Unternehmen in dieser Situation tun?

Die Frage selbst ist nicht ganz richtig. Das Unternehmen (vertreten durch Mehrheitsaktionäre) und Minderheitsaktionäre sind völlig unterschiedliche Eigentümer. Sollte ein Unternehmen mit dem Ergebnis seiner Bewertung aus Gründen, beispielsweise einer falschen Einschätzung der Cashflows, nicht zufrieden sein, wird dies selbstverständlich mit dem Gutachter besprochen. Manchmal gibt es Fälle von Druck, aber ich wiederhole, heute sind die Möglichkeiten der Wertmanipulation vor allem durch das Gesetz erheblich eingeschränkt.
Sollten die „Minderheitsaktionäre“ mit dem Ergebnis der Wertermittlung nicht zufrieden sein, können sie dies entweder vor Gericht beweisen (die Praxis zeigt, dass dies sehr schwierig ist) oder sich mit dem Ergebnis der Wertermittlung abfinden. Sie können den Wert nicht beeinflussen, da der Kunde des Gutachtens das Unternehmen (vertreten durch die Mehrheitsaktionäre) ist und der Gutachter nicht mit Minderheitsaktionären kommuniziert.

- Was sind die Merkmale der Bewertung des Eigenkapitals eines Unternehmens für einen Börsengang und eine weitere Emission?

Das Hauptmerkmal besteht darin, dass die Bewertung durchgeführt wird, bevor die Auswirkungen dieser Ereignisse auf den Wert berücksichtigt werden. Die Hauptmethode ist die DDP-Methode.

Der Wert der Anteile der fusionierenden Unternehmen ab dem Zeitpunkt der Berücksichtigung der Daten zur Berechnung des Unternehmenswertes und des Umrechnungskurses kann sich beispielsweise unter dem Einfluss einer internen Wertsteigerung oder der Marktbedingungen ändern. Infolgedessen wird die resultierende Diskrepanz zwischen dem Marktwert und dem geschätzten Wert für Umwandlung und Rücknahme sehr unterschiedlich ausfallen. Wie ist es in dieser Situation möglich, die berechneten Indikatoren anzupassen und ist dies notwendig?

Nach einer Entscheidung zur Umrechnung mit einem bestimmten Koeffizienten ändern sich die berechneten Indikatoren nicht. Es ist unwahrscheinlich, dass über einen kurzen Zeitraum eine wesentliche Auswirkung auf die Ergebnisse einer korrekten Bewertung möglich ist.

EIN V. Napolnow
unabhängiger Experte

Derzeit verstärken sich in Russland Konsolidierungsprozesse in verschiedenen Wirtschaftszweigen. Diese Situation ist typisch für Telekommunikation, Metallurgie, Öl und Gas und eine Reihe anderer Branchen. Darüber hinaus werden ganze Wirtschaftsbereiche – zum Beispiel die Elektrizitätswirtschaft, der Flugzeugbau – intern umstrukturiert, um eine effektive Organisationsstruktur zu schaffen. Die Konsolidierung in der Branche wirft die Frage auf, ob Unternehmen ihre Vermögenswerte konsolidieren müssen.

Theoretischer Aspekt

Grundlagen der Berechnung des Umrechnungsverhältnisses

Im Allgemeinen ist Konsolidierung [lat. consolidatio, von con (cum) – zusammen, gleichzeitig und solido – verdichten, stärken, verschmelzen] Geschäft ist die Vereinigung mehrerer voneinander abhängiger Organisationen, um die Effizienz ihrer Funktionsweise zu steigern.

Eine der neuesten Studien auf dem Gebiet der Konsolidierungstheorie, die das Problem der Fusion von Unternehmen in einer Branche und die Verhaltensstrategie des Unternehmens unter diesen Bedingungen aufzeigt, ist die Arbeit von Graham Deans, Fritz Krueger und Stefan Seisel „Towards Victory through a Merger“. ” Die Autoren stellen Wirtschaftssektoren in einer Art Konsolidierungsdiagramm dar, das aus vier Phasen besteht: Initial, Wachstum, Spezialisierung, Gleichgewicht und Allianzen. Dementsprechend unterliegt die Entwicklung fast jeder Branche dem folgenden Muster: Das Geschäft ist durch die Tendenz gekennzeichnet, zu expandieren und neue Märkte zu erobern, was zur Konsolidierung von Unternehmen führt, die in der Anfangsphase auf der Suche nach Übergewinnen und einer Steigerung der Gewinne entstanden sind Branchenkonzentrationsindikatoren. Gewisse Unterschiede bestehen in deregulierten und privatisierten Industrien, aber im Allgemeinen passt die Logik der Industrieentwicklung nach Meinung dieses wissenschaftlichen Autorenteams in den hier beschriebenen Rahmen.

Es liegt auf der Hand, dass die Konsolidierung von Aktiengesellschaften ein recht komplexes Verfahren ist, das mit der Einhaltung zahlreicher Formalitäten und vor allem der Zivilgesetzgebung verbunden ist. Das Gesellschaftsrecht zählt zwar nicht zu den komplexesten Konsolidierungsphänomenen, die den Fusionsplänen von Unternehmen im Weg stehen können, bildet aber die Grundlage für das Rechtsfeld, in dem diese Prozesse stattfinden. Bei der Umstrukturierung von Aktiengesellschaften in Form einer Fusion liegt der Schwerpunkt auf dem Grundkapital der Gesellschaften, da das wichtigste Element die Umwandlung in eine einheitliche Aktie sowie andere Verfahren im Zusammenhang mit der Notwendigkeit des Aktienrückkaufs sind ihre Besitzer. Um die Interessen der Aktionäre und vor allem der Minderheitsaktionäre nicht zu verletzen – es ist offensichtlich, dass es bei der Konsolidierung eines Unternehmens einen Haupteigentümer gibt und die verbleibenden Aktionäre weniger bedeutende Anteile an der Verwaltungsgesellschaft besitzen – ist dies erforderlich Schaffung angemessener Bedingungen für die Ausübung der Aktionärsrechte. Tatsächlich ist es notwendig, einen fairen Aktientausch sicherzustellen. Welche Art von Austausch kann als fair angesehen werden? Wahrscheinlich wird jeder Interessent eine andere Antwort auf diese Frage haben, es besteht jedoch kein Zweifel daran, dass es aus wirtschaftlicher Sicht wichtig ist, sicherzustellen, dass die Aktionäre der fusionierenden Unternehmen den Wert ihrer Anteile erhalten, d. h. dass der Wert ihrer Anteile an den fusionierenden Unternehmen tendenziell dem Wert der Anteile entspricht, die sie an der fusionierten Gesellschaft erhalten sollten, und bei einer juristischen Gesellschaft ist es notwendig, die Umsetzung des gesamten Spektrums der Aktionärsrechte sicherzustellen. Wenn aber mit der rechtlichen Seite des Themas alles mehr oder weniger klar ist (obwohl wiederum eine rechtliche Beurteilung der Gleichwertigkeit der Rechte verschiedener Aktien erforderlich ist, diese sich aber im Schätzwert widerspiegelt), dann ist die wirtschaftliche Seite damit verbunden viel bedeutsamer ist der Subjektivismus, auch wenn er durch das Vorhandensein von Rechtsvorschriften im Bereich der Bewertung (in Russland ist dies das Bundesgesetz „Über Bewertungsaktivitäten in der Russischen Föderation“ (Nr. 135-FZ) und die Bundesbewertungsstandards) minimiert werden sollten (RF-Regierungserlass Nr. 519) Diese Vorschriften regeln in gewissem Maße ein Verfahren zur Unternehmensbewertung, das als Grundlage für die Umsetzung der wirtschaftlichen Rechte der Aktionäre dient.

Eines der wichtigsten Elemente zur Wahrung der Rechte von Minderheitsaktionären ist daher die angemessene Berechnung des Umtauschverhältnisses oder, wie es oft genannt wird, des Umtausch-/Umtauschverhältnisses.

Eine Änderung einer einzigen Aktie kann als eine Art Fusion angesehen werden, die den mit dem Unternehmen verbundenen Parteien folgende Vorteile bietet:

Die Geschäftsstruktur wird klarer, transparenter und einfacher;

Geschäftsprozesse werden integriert;

Eigentum wird sicherer;

Cash- und Warenströme werden innerhalb einer juristischen Person konsolidiert;

Es wird möglich, Steueroptimierungen anzuwenden;

Die Investitionsattraktivität des Unternehmens steigt;

Öffnet den Zugang zu den Kapitalmärkten zu günstigeren Konditionen;

Es gibt eine Zentralisierung des Managements und der strategischen Entscheidungsfindung, einschließlich Investitionsentscheidungen;

Die Liquidität des Aktienmarktes des konsolidierenden Unternehmens steigt;

Der geschäftliche Ruf des Unternehmens wird gestärkt;

Es besteht die Möglichkeit, Aktien als Zahlungsmittel zu nutzen (Equity Swap) und eine Reihe weiterer Vorteile.

Zu den Nachteilen der Umstellung auf eine einzige Aktie zählen die Komplexität des Prozesses, mögliche ungünstige Veränderungen in der Eigentümerstruktur des konsolidierten Unternehmens sowie hohe Kosten.

Das Aktienumtauschverhältnis (Umtauschverhältnis) ist also ein berechneter Wert, der das Verhältnis des Umtauschs von Aktien des eintretenden Unternehmens in Aktien des fusionierten Unternehmens angibt. Mit anderen Worten, wie viele Aktien oder deren Bruchteile werden benötigt, um 1 Aktie des vereinten Unternehmens zu erhalten:

Dementsprechend ist der Kehrwert dieses Koeffizienten die Anzahl der Aktien des fusionierten Unternehmens, die der fusionierende Aktionär im Austausch für eine seiner Aktien erhält:

Übergang zu einer einzigen Aktie: Russische und globale Erfahrung

In Russland war OJSC NK LUKOIL (1995) das erste Unternehmen, das den Übergang zu einer einzigen Aktie vollzog. Bei den großen Unternehmen erfolgte die Konsolidierung dann durch OJSC Surgutneftegaz, OJSC NK Yukos und OJSC Sibneft. Einst konsolidierten auch Norilsk Nickel, Gazprom und andere große Unternehmen ihre Vermögenswerte. Derzeit sind in der Energie- und Telekommunikationsbranche Konsolidierungsprozesse aktiv im Gange. Das jüngste markante Ereignis in diesem Bereich war die Konsolidierung von Rosneft. Es ist geplant, den Übergang zu einer einheitlichen Beteiligung an VTB mit PSB sowie zwischen Agromashholding-Unternehmen zu organisieren.

In naher Zukunft werden unter Beibehaltung der aktuellen Entwicklungsstrategie für die Flugzeugindustrie Aktien zwischen Unternehmen ausgetauscht, die Teil der UAC (United Aircraft Corporation) sein werden. Darüber hinaus wird dieser Umtausch in zwei Schritten erfolgen: Zunächst werden alle Staatsanteile und Anteile von Großeigentümern gegen UAC-Anteile getauscht, und erst dann - Minderheitseigentümer. Nach Abschluss der Konsolidierung in der Branche ist ein Börsengang von UAC bis Ende 2007 geplant.

In der Weltpraxis war das jüngste Ereignis, das in der Presse große Resonanz fand, der Übergang zu einer einzigen Aktie des Ölkonzerns Royal Dutch/Shell – dies geschah bereits im Jahr 2005. Ziel der Entscheidung war die Verbesserung der Corporate Governance nach einem Skandal im Zusammenhang mit der Bewertung der Reserven des Unternehmens, der zu einem starken Rückgang der Shell-Aktien und zum Rücktritt des Vorstandsvorsitzenden führte. In seiner Berichterstattung stellte sich heraus, dass die angegebene Menge an Kohlenwasserstoffreserven um das Fünffache überschätzt wurde, und das Unternehmen musste diese anpassen und 150 Millionen US-Dollar an Geldstrafen zahlen, um den Vorwurf zu entkräften, dass es Investoren mit Hilfe von Ergänzungen absichtlich in die Irre geführt habe die Meldung. Darüber hinaus wurde Shell eine völlig undurchsichtige Managementstruktur vorgeworfen, die seit 1907 unverändert geblieben sei.

Die Aktionäre der niederländischen und britischen Unternehmen stimmten dafür, dass ihre Unternehmen Tochtergesellschaften des neuen fusionierten Unternehmens Royal Dutch Shell PLC werden. Die Zusammenlegung der Beteiligungen beinhaltete ein Programm zur Aufteilung der Aktien in zwei Klassen – für Inhaber von Royal Dutch-Aktien – Klasse-A-Aktien, für Shell – Klasse-B-Aktien. Ihre Eigentümer haben die gleichen Rechte, der Unterschied liegt in der Höhe der gezahlten Dividenden.

Wir sehen also, dass der Übergang zu einer einheitlichen Aktie in der weltweiten Praxis durch die Existenz einer viel größeren Bandbreite an Aktienarten erschwert wird als in der russischen Praxis. Dies hat erhebliche Auswirkungen sowohl auf die Abwicklung als auch auf die Vertragsstrukturierung.

Unternehmensreorganisation und -konsolidierung: Unternehmensaspekt

Bei der Unternehmensumstrukturierung müssen alle für diesen Prozess geltenden rechtlichen Anforderungen berücksichtigt werden.

Die Beziehungen zu Minderheitsaktionären innerhalb eines konsolidierten Unternehmens sollten auf der Grundlage einer konstruktiven Zusammenarbeit und der Achtung der Interessen und Rechte der Anleger aufgebaut werden.

Im Rahmen der Umstrukturierung muss den Minderheitsaktionären die Möglichkeit gegeben werden, ihre Anteile gemäß der geltenden russischen Gesetzgebung in Anteile des konsolidierten Unternehmens umzuwandeln oder gegen Barzahlung zu verkaufen.

Aus Sicht der Corporate Governance stellt sich die Vorgehensweise wie folgt dar. Der Verwaltungsrat beruft eine Hauptversammlung der Gesellschafter ein, um über deren Umstrukturierung in Form einer Fusion von Tochtergesellschaften oder verbundenen Unternehmen zu entscheiden und Vereinbarungen über die Fusion anderer Unternehmen zu genehmigen. Die Verwaltungsräte der fusionierenden Unternehmen wiederum berufen auch Hauptversammlungen der Aktionäre ein, um Entscheidungen über deren Umstrukturierung in Form von Fusionen, Genehmigung von Fusionsverträgen und Genehmigung von Übertragungsakten zu treffen. Darüber hinaus findet eine gemeinsame Hauptversammlung der Gesellschafter der sich verschmelzenden Gesellschaften statt, um Änderungen und Ergänzungen der Satzung der sich verschmelzenden Gesellschaft im Hinblick auf ihre Rechtsnachfolge in Bezug auf die im Zuge der Umstrukturierung zusammengeführten Gesellschaften vorzunehmen.

Vor der Abhaltung von Versammlungen sollten Minderheitsaktionäre die Möglichkeit haben, sich mit den in den geltenden Gesetzen und Unternehmensverfahren vorgesehenen Dokumenten vertraut zu machen, einschließlich der Jahresabschlüsse der umstrukturierten Unternehmen sowie der entsprechenden Berichte eines unabhängigen Gutachters.

Die außerordentliche Hauptversammlung genehmigt die Satzung und eine Reihe interner Dokumente des Unternehmens in einer Neufassung, die der Praxis börsennotierter Unternehmen entspricht.

Die aktuelle Fassung des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“ bietet gewisse Garantien für die Wahrung der Rechte von Minderheitsaktionären, da sie das Konzept der „Bruchteilsaktien“ enthält, das es theoretisch ermöglicht, die Verdrängung von Drittaktionären zu vermeiden Tausch von Aktienpaketen gegen Aktien mit höherem Nennwert.

Experten auf dem Gebiet des Aktionärsrechts weisen jedoch darauf hin, dass das Gesetz das Verfahren für die Beteiligung einer interessierten Partei (eine interessierte Partei ist die Partei, die zusammen mit verbundenen Unternehmen 20 Prozent der Anteile oder mehr besitzt) nicht klar definiert der Abstimmungsprozess über die Frage der Umstrukturierung auf Versammlungen der Aktionäre der erworbenen Unternehmen. Es ist ziemlich schwierig, eindeutig zu sagen, ob der Eigentümer eines Aktienpakets, das 20 Prozent des genehmigten Kapitals übersteigt, das Recht haben sollte, auf Aktionärsversammlungen gleichberechtigt mit Minderheitseigentümern über die Frage der Fusion abzustimmen.

Bei der Umstrukturierung und Umstellung auf eine Einheitsaktie sollte besonderes Augenmerk auf Folgendes gelegt werden:

Beziehungen zu Aktionären bestehender Unternehmen: Achtung ihrer Rechte;

Beziehungen zu Gläubigern aller Unternehmen: Aufbau eines Schuldendienstmodells, Treffen mit Gläubigern, um das Risiko einer vorzeitigen Rückzahlung von Krediten zu verhindern;

Beziehungen zu staatlichen Exekutiv- und Regulierungsbehörden, um Verzögerungen im Verfahren zur Erlangung der erforderlichen Genehmigungen für die Umstrukturierung durch regionale Behörden, Antimonopol- und Steuerbehörden zu verhindern.

Unternehmensbewertung – die Grundlage für die Berechnung von Kennzahlen

Der Übergang zur Einheitsaktie ist ein wichtiger Bestandteil des Umstrukturierungsprozesses eines Unternehmens, das an die Börse geht oder einfach sein Geschäft optimieren möchte. Die Schaffung einer einheitlichen Geschäftsstruktur ist die Grundlage für die Erhöhung der Kapitalisierung und die Erhöhung der Liquidität des Marktes für seine Aktien.

Das Verfahren zur Unternehmensumstrukturierung ist wie folgt:

1. Es wird ein Verfahren zur Bewertung der erworbenen Unternehmen durchgeführt und die Voraussetzungen für die Neuordnung des Unternehmens festgelegt:

Vorstände von Umstrukturierungsunternehmen beauftragen Anlageberater mit der Ermittlung des Wertes von Unternehmensanteilen und der Berechnung von Umtauschverhältnissen;

Die entwickelten Umrechnungsmethoden werden von den Leitungsgremien des Unternehmens genehmigt;

Die Frage der Umstrukturierung wird der Gesellschafterversammlung der umstrukturierten Unternehmen vorgelegt.

2. Eine Versammlung der Anteilseigner jedes Unternehmens, das auf eine einzige Aktie umsteigt, wird einberufen, um die Frage der Umstrukturierung zu prüfen, und der Fusionsvertrag wird genehmigt.

3. Der Rückkauf von Aktien von Teilnehmern, die zu diesem Thema dagegen gestimmt oder nicht gestimmt haben, und die Rückzahlung von Gläubigerforderungen werden organisiert.

4. Es wird eine gemeinsame Hauptversammlung der Aktionäre einberufen, es werden Änderungen an der Satzung des fusionierten Unternehmens vorgenommen, die fusionierenden Unternehmen werden liquidiert, ein Bericht über die Ergebnisse der Emission wird registriert usw.

5. Das Verfahren zur Vorbereitung der Platzierung von Aktien an der Börse, Börsengang (kann vor der Umstrukturierung des Unternehmens durchgeführt werden oder überhaupt nicht durchgeführt werden) wird eingeleitet.

Es muss daran erinnert werden, dass dem Prozess der Umstrukturierung des Unternehmens und der Umstellung auf eine einzige Aktie ein Verfahren zur Untersuchung der Struktur des Aktienkapitals der an diesem Prozess beteiligten Unternehmen vorausgehen sollte. Es scheint, dass welche Gefahren von Maßnahmen ausgehen könnten, die letztlich darauf abzielen, die Verfahren der Unternehmensführung zu vereinfachen und Geschäftsprozesse zu optimieren? Es ist jedoch wichtig zu verstehen, dass der Übergang zu einer einzigen Aktie dazu führen wird, dass die Zahl der Aktionäre des fusionierten Unternehmens durch ehemalige Aktionäre der fusionierten Unternehmen aufgefüllt wird, und einige von ihnen könnten sich als unerwünscht herausstellen der Standpunkt der tatsächlichen Eigentümer des Unternehmens oder seiner Geschäftsführung. Aus diesem Grund verzögern viele Unternehmen eine solche Umstrukturierung oder manipulieren die Berechnung der Umtausch-/Umtauschverhältnisse. Das auffälligste Beispiel in der russischen Praxis ist der Übergang zu einer einzigen Aktie von Rosneft, das eine Beteiligung an der unglückseligen Yuganskneftegaz besaß, zu deren Aktionären noch immer die in Ungnade gefallene Yukos gehörte. Aber dazu später mehr.

Es ist wichtig, dass sich die Dynamik der Preise pro Aktie von der vor dem Konsolidierungsprozess und von der Dynamik der Aktien der fusionierten Unternehmen unterscheiden kann. In diesem Fall können wir von einem impliziten Gewinn/Verlust für die neuen Aktionäre des Unternehmens sprechen.

Bei der einen oder anderen Methode zur Strukturierung einer Transaktion ist die Grundlage für alle weiteren Berechnungen der von unabhängigen Gutachtern ermittelte Unternehmenswert. Der Gutachter muss alle drei Ansätze – Vergleichs-, Ertrags- und Kostenansatz – auf die Unternehmensbewertung anwenden. Die Vorgehensweise kann jede Methode nutzen, die aus Sicht des Gutachters aufgrund der aktuellen Situation für diese Unternehmen und diese Branche am besten geeignet ist.

Grundlegende Berechnungsmethode

Die Berechnung der Aktienumtauschverhältnisse muss in Übereinstimmung mit der geltenden russischen Gesetzgebung auf der Grundlage einer unabhängigen Bewertung erfolgen, dann wird die Bewertung den hohen Standards einer Marktwirtschaft entsprechen und den Schutz der Interessen aller Aktionäre ausnahmslos gewährleisten.

Lassen Sie uns ein Beispiel für die Methodik zur Berechnung von Umrechnungsfaktoren geben. Herkömmlicherweise lassen sich folgende Phasen dieses Verfahrens unterscheiden:

1. Berechnung des Geschäftswerts im Rahmen von drei Grundansätzen.

Grundlage für die Berechnung des Koeffizienten sind also Berechnungen zur Einschätzung des Unternehmenswertes. Wie Sie wissen, gibt es drei Bewertungsansätze: profitabel, kostspielig, vergleichend, die aufgrund ihrer eigenen Eigenschaften – Vor- und Nachteile – unterschiedliche Berechnungsergebnisse liefern. Ebenso wichtig ist, dass der Gutachter nach Bundesstandards (BFS) verpflichtet ist, ein Unternehmen nach allen drei Ansätzen zu bewerten.

2. Zuweisen von Gewichtungskoeffizienten zu den resultierenden Berechnungen.

Um die Berechnungen zu optimieren und ein genaueres Ergebnis zu ermitteln, ist es sinnvoll, den erhaltenen Werten Gewichte zuzuweisen und die durchschnittlichen Kosten des Unternehmens zu berechnen. Als nächstes werden zwei Gewichtsoptionen verwendet, um die Kostenspanne zu bestimmen: die Ober- und Untergrenze. Zum Beispiel:

Festlegung der Preisobergrenze: die Kosten eines Unternehmens nach dem Einkommensansatz – 50 %, die Kosten eines Unternehmens nach dem Kostenansatz – 50 %, nach dem Vergleichsansatz – 0 %;

Bestimmung der unteren Preisgrenze: Die Kosten des Unternehmens nach dem Einkommensansatz – 25 %, nach dem Kostenansatz – 25 %, nach dem Vergleichsansatz – 25 %.

Diese beiden Größen werden wir in weiteren Berechnungen benötigen.

3. Ermittlung des Marktwertes einer Stammaktie des Unternehmens.

Um den Marktwert von Aktien zu ermitteln, dividieren Sie den resultierenden Unternehmenswert durch die Anzahl der Aktien.

Zur Verdeutlichung der Punkte 3–5 stellen wir das erforderliche Berechnungsschema in Form von Tabelle 1 dar. Erläuterungen dazu finden Sie in den nachfolgenden Absätzen.

4. Bestimmung des Werteverhältnisses von Stammaktien und Vorzugsaktien.

Es ist zu beachten, dass der Umrechnungskurs für Stamm- und Vorzugsaktien getrennt ermittelt wird, obwohl es aufgrund der gegebenen Berechnungslogik offensichtlich ist, dass aufgrund des Verhältnisses zwischen ihnen auch die Berechnung des Wertes von Vorzugsaktien erfolgen kann basierend auf dem Wert der Stammaktien.

Bevor Sie mit der Berechnung des Wertes von Vorzugsaktien beginnen, ist es wichtig, die Gesamtheit der damit verbundenen Rechte im Einzelfall zu analysieren.

Darüber hinaus können Sie zur Beurteilung ihres Werts entweder einen Ertragswertansatz (z. B. die Cashflow-Kapitalisierungsmethode, die Discounted-Dividenden-Methode, die Discounted-Cashflow-Methode, die Optionspreismethode) oder einen vergleichenden Ansatz (die Verwendung von Multiplikatoren, Analyse der Marktverhältnisse des Wertes von Stamm- und Vorzugsaktien).

Wenn wir von der Gleichheit der Cashflows für alle Arten von Aktien ausgehen, erhalten wir basierend auf der DCF-Methode ein Kostenverhältnis von 1:1. Gleichzeitig gab es auf dem russischen Markt bei der Analyse historischer Informationen eine gewisser Abschlag im Wert von Vorzugsaktien gegenüber Stammaktien von etwa 1:0,6–0,8, der mit unzureichender Liquidität des Vorzugsmarktes, der Wahrscheinlichkeit, kein zweckgebundenes Einkommen oder nur geringes Einkommen zu erhalten, und, was wichtig ist, dem Fehlen von Wahlrecht. Gleichzeitig ist es wünschenswert, den Abschlag des Wertes der Vorzugsaktien gegenüber dem Wert der Stammaktien für das zu bewertende Unternehmen oder seine Analoga zu bestimmen. Somit haben wir am Ende dieser Phase zwei Optionen für die Preisverhältnisse verschiedener Aktienarten.

5. Ermittlung des Wertes von Vorzugsaktien

Der Wert der Vorzugsaktien wird auf Grundlage der anerkannten Bewertungsmethode ermittelt. Bei der betrachteten Methodik wird der Wert der Vorzugsaktien auf der Grundlage des Verhältnisses zum Wert der Stammaktien berechnet. Dementsprechend beträgt der geschätzte Wert der Vorzugsaktie:

Der Marktwert einer Stammaktie multipliziert mit eins;

Der Marktwert einer Stammaktie multipliziert mit eins abzüglich des Abschlags auf die Anschaffungskosten.

6. Festlegung möglicher Preisspannen für Stamm- und Vorzugsaktien.

Anhand der Tabelle (siehe Absatz 3) werden Preisspannen für Stamm- und Vorzugsaktien zusammengestellt: Es werden die als Ergebnis der Berechnungen ermittelten Mindest- und Höchstwerte ausgewählt.

7. Bestimmung des Verhältnisses von Stamm- und Vorzugskapital.

In dieser Phase berechnen wir direkt das Umtausch-/Umtauschverhältnis der Aktien, indem wir Tabelle 2 ausfüllen. Der konkrete Wert des Werteverhältnisses zwischen Stamm- und Vorzugsaktien wird vom Vorstand der fusionierenden Unternehmen festgelegt.

8. Ermittlung eines spezifischen Wertes der Marktpreise für Berechnungen.

Der genaue Marktpreis wird aus der zuvor berechneten Preisspanne für Stammaktien ausgewählt. Zusätzliche Berechnungen sind möglich – nach Wahl der Geschäftsführung der umstrukturierten Unternehmen. Es ist auch erforderlich, den Wert des Preises des fusionierenden Unternehmens zu ermitteln, der für die Berechnungen verwendet wird. Dieser Indikator sollte ebenfalls auf der Grundlage der zuvor dargelegten Grundsätze berechnet werden.

9. Berechnung des Umrechnungsfaktors.

Auf der Grundlage der verfügbaren Aktienkurse der fusionierenden und sich zusammenschließenden Unternehmen berechnen wir das Umtauschverhältnis, das dem Verhältnis des Marktpreises des Unternehmens, dessen Aktien umgetauscht werden, zum Marktpreis der umgetauschten Aktien entspricht.

10. Berechnung des Wechselkurses von Gesellschaftsanteilen zu Einzelanteilen.

Und schließlich berechnen wir durch Division von eins durch den Umrechnungsfaktor die Anzahl der Aktien des konsolidierten Unternehmens, die der Eigentümer einer Stamm- und Vorzugsaktie des konsolidierten Unternehmens erhält.

Ein wesentlicher Bestandteil des Verfahrens zur Berechnung des Umtauschverhältnisses ist die Ermittlung der Kosten für den Rückkauf von Aktien von Aktionären. Das Bundesgesetz „Über Aktiengesellschaften“ sah das Recht von Aktionären vor, die bei der Frage der Umstrukturierung der Gesellschaft – in diesem Fall der Fusion – dagegen oder überhaupt nicht gestimmt hatten, von der Gesellschaft den Rückkauf ihrer Aktien zu verlangen. Der Aktienrückkauf muss zu einem vom Verwaltungsrat der fusionierenden Gesellschaft genehmigten Preis erfolgen, der von unabhängigen Gutachtern festgelegt wird, ohne Berücksichtigung seiner Änderungen aufgrund der Handlungen der Gesellschaft, die das Recht begründet hat den Rückkauf von Aktien zu verlangen (Artikel 75 des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“).

Die Festlegung des Rücknahmepreises sollte sich am Marktpreis orientieren. Für den Aktienrückkauf können marktbasierte Werte herangezogen werden, es ist aber auch möglich, den Rückkaufpreis durch komplexere Berechnungen zu ermitteln. Bei der Berechnung dieser Indikatoren berücksichtigt der Gutachter die Kosten einer Aktie innerhalb einer Minderheitsbeteiligung, die keine Kontrollelemente aufweist, und berücksichtigt somit Abschläge für deren nicht beherrschenden Charakter sowie für Illiquidität. In der russischen Praxis werden häufig die auf der Grundlage langjähriger Forschung an westlichen Aktienmärkten berechneten Werte dieser Abschläge verwendet, obwohl der Markt im Allgemeinen durch höhere Werte gekennzeichnet ist.

Es ist anzumerken, dass sich die Berechnung des Aktienrückkaufpreises von der Berechnung des Umtauschpreises dadurch unterscheidet, dass wir im zweiten Fall keine Rabatte eingeführt haben. Im ersten Fall könnte die Einführung von Rabatten wesentlich komplexere Berechnungen verzerren (Tabelle 3).

Eine gesonderte Berechnung bei der Unternehmenskonsolidierung ermittelt den Anteil des Haupteigentümers am fusionierten Unternehmen. Sehr oft kann es für die Entscheidung über eine solche Konsolidierung von zentraler Bedeutung sein und die Zustimmung oder Ablehnung bestimmter Endwerte für die Umrechnung beeinflussen.

Tatsächlich wird diese Analyse auf der Grundlage der Gesamtzahl der Aktien nach der Konsolidierung, der Anzahl der Aktien, die der Haupteigentümer in seinen Händen hielt, und der Aktien, die er infolge der Umwandlung erhalten hat, durchgeführt. Natürlich ist ein zukunftsorientierter Eigentümer an der Gesamtbilanz des Eigenkapitals nach der Aktienumwandlung interessiert. Die Berechnungsmethode ist in Tabelle 4 dargestellt.

Praktischer Aspekt

Berechnung von Umwandlungssätzen in der Elektrizitätswirtschaft

Die wahrscheinlich aktivste Umsetzung solcher Transaktionen findet derzeit in der Elektrizitätswirtschaft statt. Der Übergang zu einer einzigen Aktie erfolgt durch die geschaffenen WGCs (Wholesale Generating Companies) und TGCs (Territorial Generating Companies) sowie Vertriebsunternehmen. Im Erzeugungssegment erfolgt der Übergang wie folgt.

Aktien von AO-Stationen/RGKs (Regionalerzeugergesellschaften) werden auf der Grundlage von Vereinbarungen über die Fusion von AO-Stationen/RGKs, die durch den Beschluss der Hauptversammlung der fusionierenden Unternehmen genehmigt wurden, in Aktien von OGK/TGKs umgewandelt. Dadurch werden Aktionäre von Aktiengesellschaften und RGKs zu Aktionären von OGKs bzw. TGKs und Kraftwerke zu Zweigniederlassungen des konsolidierten Unternehmens.

Die Stationen werden von unabhängigen Gutachtern bewertet, basieren jedoch auf der von Deloitte & Touche entwickelten und vom Vorstand der RAO UES of Russia genehmigten Geschäftsbewertungsmethode.

Betrachten wir ein Beispiel für die Berechnung des Umrechnungskoeffizienten bei der Erstellung und Konsolidierung von OGK-4 am Beispiel der OJSC „Surgutskaya GRES-2“. Diese Informationen werden auf der Website des Unternehmens präsentiert, und es kann darauf hingewiesen werden, dass in dieser Situation der Umrechnungskoeffizient als das Verhältnis des Marktwerts der Aktien jeder AO-Station, die zusammengelegt wird, zum Marktwert der Aktien von JSC OGK definiert ist. 4. (Im theoretischen Teil des Artikels wurde eine etwas andere Herangehensweise an das Konzept dieses Koeffizienten gegeben). Die Berechnungslogik lautet wie folgt: 96,1906 – der Marktwert einer Aktie der OJSC „Surgutskaya GRES-2“; 0,8588 - Marktwert der Aktien von OJSC OGK-4.

Umrechnungskoeffizient @ 96,1906/0,8588 @ 112,0058 und 0,8588/96,1906 Stammaktien der OJSC „Surgutskaya GRES-2“ werden in eine Aktie der OGK-4 umgewandelt.

Wenn ein Aktionär beispielsweise eine Stammaktie der JSC Surgutskaya GRES-2 mit einem Nennwert von 36,68 Rubel besitzt, erhält der Aktionär bei der Umwandlung 112,0058 (gerundet - 112) Aktien der JSC OGK-4 mit einem Nennwert von einem Rubel.

Also: 1 (Anteil der OJSC „Surgutskaya GRES-2“) x 36,68 Rubel. @ RUB 36,68 umgerechnet in 112 (Aktien von JSC OGK-4) x 1 Rubel @ @ 112 Rubel.

Die Berechnungsergebnisse für die übrigen in OGK-4 enthaltenen Unternehmen sind in Tabelle 5 dargestellt.

Schätzung der Umrechnungskoeffizienten beim Wechsel einer einzelnen Aktie von Unternehmen im Telekommunikationssektor des südlichen Bundesdistrikts in Aktien der Southern Telecommunications Company

Trotz der Bequemlichkeit von Berechnungen, die auf den Vergleich des Marktwerts von Unternehmen abzielen, gibt es manchmal einige Schwierigkeiten bei deren Durchführung. Es ist nicht immer möglich, die Kapitalisierung eines Unternehmens zu bestimmen, wenn der Aktienmarkt über eine geringe oder nahezu keine Liquidität verfügt. In diesem Fall wird neben der Kapitalisierung eine weitere Bewertungsgrundlage gewählt.

Die Investmentgesellschaft AVK, die die Methode zur Berechnung dieser Koeffizienten für die Telekommunikation entwickelt hat, basiert sowohl auf einer Bewertung der Kapitalisierung als auch auf Daten aus Jahresabschlüssen und Produktionskapazitäten.

Die Berechnung erfolgt wie folgt (Tabelle 6):

Es wird ein grundlegender Vergleichsindikator für Unternehmen ermittelt;

Der Gesamtwert des Indikators für das fusionierte Unternehmen wird berechnet;

Es wird der Anteil jedes einzelnen Unternehmens gemäß dem Basisindikator am Gesamtunternehmen berechnet;

Anhand des rechnerischen Verhältnisses wird die Anzahl der Aktien des fusionierten Unternehmens ermittelt, die den Aktionären des alten Unternehmens gehören sollen (am Beispiel der Tabelle: Anzahl der Aktien des übernehmenden Unternehmens, multipliziert mit dem Anteil des Unternehmens). 1 in dem der Berechnung zugrunde liegenden Indikator, dividiert durch den Anteil der erwerbenden Gesellschaft an der konsolidierten Gesellschaft);

Die Anzahl der Aktien der fusionierten Gesellschaft, die für die in ihrer Zusammensetzung enthaltene Gesellschaft bestimmt sind, wird durch die ursprüngliche Anzahl ihrer eigenen Aktien dividiert – dies ist der Umrechnungskurs einer Aktie der fusionierenden Gesellschaft in eine bestimmte Anzahl von Aktien der neuen fusionierten Gesellschaft .

Und noch einmal über Rosneft

Die Unternehmenskonsolidierung als eine Reihe von Maßnahmen im Rahmen der Strategie eines Unternehmens zur Steigerung seines Marktwerts scheint aus mehreren Gründen ein wichtiges Instrument zur Erreichung seiner Ziele zu sein. Konsolidierung – als Weg zu organisatorischer Effizienz, als Möglichkeit zur Vereinfachung der Kommunikation innerhalb von Geschäftsbereichen, die zu einer Reduzierung der Transaktionskosten und einer Vereinfachung ihrer rechtlichen Interaktion führt – erzeugt einen Synergieeffekt, kann aber durch qualitative Veränderung der Unternehmensabläufe auch zu einer Desorganisation des Unternehmens führen etablierte Verfahren und Managementstandards.

Im Rahmen eines Gesprächs über einen Börsengang der Aktien eines Unternehmens ist die Konsolidierung – sofern sie stattfinden kann oder erforderlich sein könnte – vielleicht das erste und nicht das wichtigste Thema, das von der Unternehmensleitung im Zuge dessen hervorgehoben wird die Roadshow oder wird umgekehrt auf jede erdenkliche Weise „eingeschränkt“, wenn das Unternehmen über „zweifelhafte“ Vermögenswerte verfügt.

Der Rosneft-Börsengang, auf den sich alle so lange vorbereitet haben, über den alle so lange gesprochen haben, hat stattgefunden. Ohne darüber nachzudenken, ob die gewählte Platzierungsstrategie, Preispolitik, Offenlegungspolitik usw. gut waren, kann man mit Sicherheit sagen, dass die Debatte darüber, ob eine Konsolidierung vor oder nach dem Börsengang erfolgen sollte, für großes Aufsehen gesorgt hat. Insbesondere vertraten das Ministerium für wirtschaftliche Entwicklung und Handel sowie eine Reihe anderer Ministerien und Ministerien die Position, dass das Unternehmen mit einer transparenten Eigentümerstruktur in den Markt eintreten sollte. Rosneft beschloss jedoch, die Umstrukturierung abzuschließen, deren ultimatives Ziel darin besteht, nach der Platzierung ein einziges, vertikal integriertes Weltklasseunternehmen zu bilden. Das Versprechen, Tochter-Aktiengesellschaften (DACs) zu fusionieren und auf eine einzige Aktie umzustellen, wurde wie geplant im Oktober 2006 erfüllt.

Es muss gesagt werden, dass dies nicht ohne Schwierigkeiten verlief. Aber das Wichtigste zuerst.

Die Entwickler des Konsolidierungsprogramms für NK waren führende russische und globale Finanzberater, darunter: ABN Amro, Dresdner KleinwortWasserstein, Morgan Stanley, JP Morgan. Die Berechnung der Umtauschverhältnisse basierte auf einer unabhängigen Einschätzung des Beratungsunternehmens Deloitte & Touche.

Im Rahmen der Konsolidierung hat Rosneft 12 DAOs angegliedert:

OJSC NK Rosneft-Krasnodarneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Purneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Sakhalinmorneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Stavropolneftegaz,

OJSC „Yuganskneftegaz“

OJSC „Severnaya Neft“,

OJSC Selkupneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Komsomolsk Ölraffinerie,

OJSC NK Rosneft-Tuapse Ölraffinerie,

OJSC NK Rosneft-Archangelsknefteprodukt,

OJSC NK Rosneft-Nakhodkanefteprodukt,

OJSC NK Rosneft-TuapsenefteProdukt.

Bei der Konsolidierung von Rosneft gab es zwei auffälligste Präzedenzfälle, bei denen die Aktionäre mit den Ergebnissen der Bewertung unzufrieden waren:

Bei der Bewertung der Saratov-Raffinerie wurde jedoch der Anspruch des Minderheitsaktionärs von Indian Ocean Petroleum Services Ltd gegen Delloite & Touche (CIS) auf Ersatz von Verlusten, die durch die Unterbewertung des Aktienkapitalwerts entstanden waren, abgelehnt;

Bewertung der Raffinerie Komsomolsk. Newport Capital Ltd., die ein Prozent der Anteile besitzt, reichte beim Schiedsgericht eine Klage ein, um den Bericht über die Bewertung von 100 Prozent des Aktienkapitals der Raffinerie für ungültig zu erklären. Nach Angaben des Klägers wird der geschätzte Wert des Unternehmens um mehr als das Zehnfache unterschätzt (dies ist die Häufigkeit, mit der die Kapitalisierung den geschätzten Wert des Unternehmens übersteigt), was zu erheblichen Verlusten für den Minderheitsaktionär führt. Tatsächlich verwendete die Beklagte bei der Unternehmensbewertung ausschließlich einen Ertragswertansatz, was einen direkten Verstoß gegen die geltenden Bewertungsstandards darstellt und zu einer gewissen Unterbewertung des Aktienkapitals führen könnte. Darüber hinaus kann auf dieser Grundlage mit einer gewissen Sicherheit festgestellt werden, dass der betreffende Bericht aufgrund fehlender Informationen auch nicht den Anforderungen des Artikels 11 des Bundesgesetzes „Über Bewertungstätigkeiten in der Russischen Föderation“ entspricht darin, was für eine vollständige und eindeutige Interpretation der Ergebnisse der Bewertungen erforderlich ist. Es ist durchaus möglich, dass die aktuelle Situation Rosneft daran hindert, die Konsolidierung vor Jahresende abzuschließen, wenn Rosneft die Minderheitsbeteiligung nicht zu einem fairen Preis aufkauft.

Doch nicht nur das Problem der Manipulation von Bewertungsindikatoren und der Verwendung von Bewertungsansätzen kann zu Unzufriedenheit bei Minderheitsaktionären führen. In instabilen Schwellenländern wird der Konsolidierungsprozess durch seine formalen Verfahren belastet: Die Bewertung ist ein zeitaufwändiges Verfahren. Der Wert von Aktien kann sich ab dem Zeitpunkt, an dem die Daten zur Berechnung des Unternehmenswerts und des Umrechnungskurses berücksichtigt werden, unter dem Einfluss einer Steigerung des internen Werts oder der Marktbedingungen ändern, manchmal sogar erheblich. Genau diese Situation hat sich rund um Rosneft und einige seiner Tochtergesellschaften entwickelt. Bei Unternehmen, deren Aktien am Markt notiert waren, deren Kurs seit Anfang 2006 gestiegen war, insbesondere Purneftegaz und Sachalinmorneftegaz um 27 bzw. 114 Prozent, war der angekündigte Aktienpreis im Durchschnitt eineinhalb Mal niedriger als der Markt Notierungen zum Zeitpunkt der Ankündigung, die nicht zu einem Einbruch der Aktienmärkte der betreffenden Emittenten beitragen konnten. Mittlerweile ist klar, dass eine Neubewertung in dieser Situation recht schwierig ist.

In dieser Situation ist es ziemlich schwierig zu sagen, wer die Schuld trägt, aber diejenigen, die gewinnen und diejenigen, die verlieren, sind offensichtlich. Bei diesen Vorfällen kann man wahrscheinlich gewisse Unzulänglichkeiten der Bewertungsansätze erkennen, aber der entscheidende Punkt liegt immer noch nicht so sehr bei den Ansätzen, sondern bei denen, die sie anwenden.

Konsolidieren oder nicht konsolidieren – das ist hier die Frage

Daher ist zu beachten, dass die diesem Koeffizienten zugrunde liegenden Ansätze recht einfach sind. Unabhängig davon, wie Sie den beizulegenden Zeitwert von Aktien bewerten, kann das wichtigste Instrument zur Manipulation von Berechnungen tatsächlich nur die Unternehmensbewertung sein. Allerdings ist es für Aktiengesellschaften, insbesondere für öffentliche, recht schwierig, diese Regel einzuhalten. Wie wir sehen, ist die Konsolidierung ein ziemlich langwieriger Prozess, der viel Zeit für die Vorbereitung erfordert, technisch langfristig in der Umsetzung ist und Konsequenzen hat, die sich kurzfristig möglicherweise nicht bemerkbar machen, sowohl im Guten als auch im Schlechten. Im Allgemeinen können Unternehmen entscheiden, ob sie eine Konsolidierung durchführen oder nicht, indem sie die Vor- und Nachteile abwägen.

In der Portfoliotheorie ist der Betakoeffizient ( Englisch Beta, β) ist ein Indikator, der das Risiko charakterisiert, das eine einzelne Aktie in das Marktportfolio einbringt. Um seinen Wert zu berechnen, müssen Sie die folgende Formel verwenden:

Var(p)– Variation der Portfoliorendite ( P).

In erweiterter Form lässt sich die Formel zur Berechnung des Beta-Koeffizienten wie folgt schreiben:

Wo k i– Rentabilität des Wertpapiers im i-ten Zeitraum;

Erwartete (durchschnittliche) Rendite eines Wertpapiers;

p i– Portfoliorendite im i-ten Zeitraum;

Erwartete (durchschnittliche) Portfoliorendite.

N– Anzahl der Beobachtungen.

Beta interpretieren

β 1 – Die Rendite der Aktie und des Portfolios (Marktindex) zeigt eine unidirektionale Bewegung, während die Volatilität der Aktienrendite höher ist als die Volatilität der Portfoliorendite.

Berechnungsbeispiel

Die Dynamik der Rentabilität der Aktien von Unternehmen A und Unternehmen B sowie die Dynamik der Portfoliorentabilität sind in der Tabelle dargestellt:

Die erwartete Rendite der Aktien von Unternehmen A beträgt 4,986 %, von Unternehmen B 5,031 % und des Portfolios 3,201 %.

A = (5,93+5,85+5,21+5,37+4,99+4,87+4,70+4,75+4,33+3,86)/10 = 4,986 %

B = (4,25+4,47+4,68+4,71+4,77+5,25+5,45+5,33+5,55+5,85)/10 = 5,031 %

= (2,27+2,39+3,47+3,21+2,95+2,97+3,32+3,65+3,97+3,81)/10 = 3,201%

Setzen wir die erhaltenen Daten in die obige Formel zur Berechnung des Beta-Koeffizienten ein.

β A = ((5,93-4,986)(2,27-3,201) + (5,85-4,986)(2,39-3,201) + (5,21-4,986)(3,47-3,201) + (5,37-4,986)(3,21-3,201) + (4,99-4,986)(2,95-3,201) + (4,87-4,986)(2,97-3,201) + (4,70-4,986)(3,32-3,201) + (4,75-4,986)(3,65-3,201) + (4,33-4,986)(3,97-3,201) + (3,86-4,986)(3,81-3,201)) / ((2,27-3,201) 2 + (2,39-3,201) 2 + (3,47-3,201) 2 + (3,21-3,201) 2 + (2,95-3,201) 2 + (2,97-3,201) 2 + (3,32-3,201) 2 + (3,65-3,201) 2 + (3,97-3,201) 2 + (3,81-3,201) 2) = -0,975

β B = ((4,25-5,031)(2,27-3,201) + (4,47-5,031)(2,39-3,201) + (4,68-5,031)(3,47-3,201) + (4,71-5,031)(3,21-3,201) + (4,77-5,031)(2,95-3,201) + (5,25-5,031)(2,97-3,201) + (5,45-5,031)(3,32-3,201) + (5,33-5,031)(3,65-3,201) + (5,55-5,031)(3,97-3,201) + (5,85-5,031)(3,81-3,201)) / ((2,27-3,201) 2 + (2,39-3,201) 2 + (3,47-3,201) 2 + (3,21-3,201) 2 + (2,95-3,201) 2 + (2,97-3,201) 2 + (3,32-3,201) 2 + (3,65-3,201) 2 + (3,97-3,201) 2 + (3,81-3,201) 2) = 0,755

Die Rendite der Aktien von Unternehmen A zeigt also eine multidirektionale Bewegung mit der Rendite des Marktportfolios, was durch den negativen Wert des Beta-Koeffizienten -0,975 belegt wird. Darüber hinaus zeigt sein absoluter (Modulo-)Wert, dass das Risiko einer Anlage in diese Wertpapiere nahezu dem Marktrisiko entspricht (wenn β = 1).

Die Rendite der Aktien von Unternehmen B hingegen zeigt eine unidirektionale Bewegung mit der Rendite des Marktportfolios, was den positiven Wert des Beta-Koeffizienten bestätigt. Gleichzeitig ist das Risiko einer Anlage in diese Wertpapiere geringer als das Marktrisiko.

Der Währungskoeffizient wird verwendet, wenn bei der Abrechnung zwischen Kontrahenten unterschiedliche Währungen verwendet werden. Mithilfe des Indikators können Sie ganz einfach eine Währung in einer anderen ausdrücken und den erforderlichen Geldbetrag berechnen.

Die Außenwirtschaftstätigkeit (FEA) erweitert die Grenzen der Geschäftstätigkeit und bietet viele Vorteile. Um jedoch erfolgreich mit ausländischen Partnern zusammenzuarbeiten, ist ein hoher Aufwand erforderlich: Infrastruktur schaffen, Logistik etablieren, Transaktionsunterstützung organisieren und Zollabfertigung organisieren. Die ausländische Wirtschaftstätigkeit beinhaltet die Ausführung von Verträgen in Fremdwährung: Das Unternehmen muss ein Fremdwährungskonto eröffnen.

Definition

Wechselkursverhältnis – der Wechselkurs, der bei der Umrechnung von Preisen von einer Währung in eine andere verwendet wird. Wird für internationale Zahlungen verwendet. Der Wert des Indikators wird unter Berücksichtigung der Kaufkraft ermittelt. Auf Handelsgeschäfte angewendete Währungsverhältnisse werden als Wechselkurse bezeichnet.

In einfachen Worten: Der Koeffizient gibt an, wie viel mehr/weniger Sie in Währungseinheiten anderer Länder zahlen müssen.

Um Risiken aus Wechselkursschwankungen zu reduzieren, ist es vorzuziehen, in einer Währung zu arbeiten. Dadurch werden Verluste aus Geschäften mit ausländischen Gegenparteien reduziert.

Berechnungsformel

Um den Währungskoeffizienten zu berechnen, müssen Sie bestimmen, welche Währungseinheit die Basiseinheit sein soll. Der Wechselkurs für alle anderen Währungen wird darüber berechnet. Der Kurs ist der Preis für die Umrechnung einer Fremdwährung in Bezug auf die Basiswährung.

Der Satz wird nach folgender Formel berechnet:

• Mit VK - der Warenwert in der Umrechnungswährung;
• K – Vielfalt;
• Mit WB – die Warenkosten in der Basiswährung.

Die Multiplizität bestimmt, wie viele Geldeinheiten der Basiswährung für den Kauf von Waren in Fremdwährung ausgegeben werden müssen.

Ein Beispiel für die Berechnung des Kaufpreises wird nach folgender Formel berechnet:

So kann ein Produkt im Wert von 1.000 Rubel für 15 Dollar, 13 Euro oder 10 Pfund Sterling verkauft werden. Gleiches gilt für den Verkauf von Waren.

Aufmerksamkeit! Der Wechselkurs ist ein sehr volatiler Indikator und ändert sich ständig. In den meisten Fällen wird der Wert am Tag der Transaktion ermittelt und bleibt bis zur Ausführung unverändert. Die Ausnahme bilden lange Transaktionen, die in mehrere Phasen unterteilt sind.

Die Einzelheiten der Berechnung von Währungsindikatoren werden in Verträgen zwischen ausländischen Unternehmen festgelegt.

Wie viel kostet ein 100-Dollar-Produkt in Euro? Berechnen wir anhand der Daten aus der obigen Tabelle:

Fazit: Für ein Produkt zum Preis von 100 US-Dollar müssen 86 Euro gezahlt werden.

Standardverhältnis

Dieser Indikator hat keine Norm. Es hängt von vielen Faktoren ab:

• makroökonomische Indikatoren des Landes (BIP-Volumen, BSP, Inflation);
• politische Lage in der Welt;
• Handelsbilanz des Staates (Verhältnis von Importen zu Exporten);
• Maßnahmen der Zentralbank Russlands (Zinsänderungen, Geldprobleme, Operationen mit Schuldenverpflichtungen);
• Umstände höherer Gewalt;
• politische Situation.

Diese und andere Faktoren beeinflussen Veränderungen im Wechselkurs der Landeswährungen der Länder. Das Verhältnis des Wertes ausländischer Währungen zueinander kann in einer Marktwirtschaft nicht immer konstant sein, es verändert sich im Laufe der Zeit. Die Gründe sind oft globaler Natur und lassen sich nicht beeinflussen.

Der Wechselkurs bestimmt, wie viel teurer oder billiger das importierte Produkt im Land des Verkäufers kosten wird. Wenn Sie beispielsweise ein Währungskoeffizient von 1,5 haben und ein Produkt für 100 US-Dollar kaufen, müssen Sie 15 US-Dollar oder 1.000 Rubel pro Produktionseinheit bezahlen.

Zusammenfassung

Das Währungsverhältnis ist für die Berechnung von Transaktionen in Fremdwährung erforderlich. Es wird verwendet, wenn Sie den Wert eines Produkts von einer Währung in eine andere umrechnen müssen. Es ist wichtig zu verstehen, dass solche Operationen mehr Risiken bergen, denn Die Tarife werden von vielen geschäftsunabhängigen Faktoren beeinflusst, und ein gestern abgeschlossener Deal kann sich morgen als unrentabel erweisen.

Das Team von Branan Legal LLC ist heute einer der Marktführer für umfassende Unterstützung bei Umstrukturierungen juristischer Personen. Ihre Experten haben für viele Unternehmen, auch mit staatlicher Beteiligung, erfolgreich Sanierungsvorhaben umgesetzt und wirken auch aktiv an der Gesetzgebungsarbeit im Bereich des Gesellschaftsrechts mit. In unserem Gespräch mit Maxim Bunyakin, geschäftsführender Gesellschafter von Branan Legal, und Dmitry Fedorchuk, Leiter der Anwaltskanzlei von Branan Legal, diskutierten wir die sogenannte unverhältnismäßige Umstrukturierung.

Was ist eine unverhältnismäßige Umstrukturierung?

— Das sehr konventionelle Konzept der „proportionalen Umstrukturierung“ ist auf die Tatsache zurückzuführen, dass in der Praxis die Aktionäre (Teilnehmer) im Zuge einer Umstrukturierung meist Anteile am genehmigten Kapital der zu gründenden Gesellschaften erhalten, die proportional zu den Anteilen im Verhältnis zur Größe sind des genehmigten Kapitals, über das sie in der sanierten Gesellschaft verfügten. Das heißt, wenn er in der neu organisierten Gesellschaft und in der neuen Gesellschaft erhält, ist dies das Wesen des Verhältnisses.

Wenn wir von einer unverhältnismäßigen Umstrukturierung sprechen, meinen wir, dass den Aktionären kein solcher Anteil der Anteile am genehmigten Kapital zur Verfügung gestellt wird. In diesem Fall bezieht sich der Begriff „unverhältnismäßige Umwandlung“ ausschließlich auf die Umwandlung in Form einer Trennung oder Spaltung. Beispielsweise liegt die Unverhältnismäßigkeit bei einer Spaltung darin, dass ein Aktionär, wenn er 20 % des genehmigten Kapitals der Gesellschaft hatte, die in Form einer Spaltung umstrukturiert wird, diese beispielsweise an den Gesellschaften erhält, die infolge der Umstrukturierung entstanden sind , 40 % in einem und 10 in einem anderen %. Hierbei handelt es sich um eine unverhältnismäßige Umstrukturierung: eine Umstrukturierung mit einer unverhältnismäßigen Verteilung der Aktien im Verhältnis zu den Anteilen der Aktionäre (Teilnehmer) am genehmigten Kapital der umstrukturierten Gesellschaft.

Ein ähnlicher Ansatz gilt auch für die Umstrukturierung in Form einer Ausgliederung, die die Umwandlung von Anteilen der neu gegründeten Aktiengesellschaft in Anteile der gegründeten Gesellschaft vorsieht. Und obwohl es sich hauptsächlich um JSC handelt, ist zu beachten, dass auch bei LLC eine unverhältnismäßige Umstrukturierung möglich ist

Warum ist eine unverhältnismäßige Umstrukturierung notwendig?

— Die Grundidee einer solchen Umstrukturierung besteht darin, das Geschäft auf verschiedene Aktionäre oder Aktionärsgruppen aufzuteilen. Nehmen wir an, manche Leute bekommen b Ö einen größeren Anteil, beispielsweise an einem produzierenden Unternehmen, während andere b Ö eine wesentliche Beteiligung an dem Unternehmen, das die Produkte vermarktet.

Die praktische Anwendbarkeit einer solchen Regelung ist nicht nur in Fällen möglich, in denen Aktionäre unterschiedlicher Meinung sind und kein gemeinsames Unternehmen haben möchten, sondern auch, wenn Aktionäre innerhalb der Holding das Vermögen durch Umstrukturierung umstrukturieren möchten.

Zum Beispiel bei der Aufteilung von Produktionsbereichen innerhalb einer Unternehmensgruppe, wenn die Notwendigkeit besteht, Geschäftsbereiche zwischen verschiedenen juristischen Personen aufzuteilen, die jedoch von einem Eigentümer kontrolliert werden. Das heißt, rechtlich handelt es sich um einen Geschäftsinhaber, der jedoch Vermögenswerte in verschiedenen Unternehmen besitzt.

Um es den Lesern klar und verständlich zu machen, ist es sinnvoll, auch über Beispiele zu sprechen, die wir in unserer Praxis hatten.

Ein markantes Beispiel ist die Umstrukturierung der RAO UES Russlands im Jahr 2008, in deren Folge die Holding ihre Tätigkeit einstellte und infolge der Umstrukturierung eine Reihe von Unternehmen mit überwiegender staatlicher Beteiligung und eine Reihe von Unternehmen mit überwiegender staatlicher Beteiligung Anteil privater Investoren erschien. Als Ergebnis dieser Neuordnung erhielt der Staat einen großen Anteil der Anteile an Unternehmen des regulierten Netzgeschäfts – Stromnetze, insbesondere an PJSC FGC UES, PJSC Rosseti (der frühere Name von JSC IDGC Holding) usw. und a kleinerer Anteil an den Vermögenswerten, die an der Stromerzeugung beteiligt sind. Dementsprechend erhielten die verbleibenden Aktionäre einen größeren Anteil an der Erzeugung (Großhandels- und Gebietserzeugungsunternehmen) und weniger an Stromnetzunternehmen. So wurde das Geschäft mit Hilfe der Neuordnung auf verschiedene Aktionärsgruppen aufgeteilt: den Staat und private Investoren.

Ein weiteres aktuelles Beispiel ist die Umstrukturierung in Form einer Teilung des Unternehmens Bashkirenergo OJSC im Jahr 2012, in deren Folge zwei Unternehmen entstanden sind. Eines der Ziele der Neuorganisation war die Einhaltung der Anforderungen der Gesetzgebung zur Elektrizitätswirtschaft. Das Bundesgesetz Nr. 36-FZ vom 26. März 2003 „Über die Elektrizitätswirtschaft“ verbietet Tochtergesellschaften innerhalb derselben Preiszone des Großhandelsmarktes, Aktivitäten zur Übertragung elektrischer Energie mit Aktivitäten zu deren Produktion zu kombinieren. Zum Zeitpunkt der Entscheidung über die Umstrukturierung hatte das Unternehmen zwei Hauptaktionäre: JSFC Sistema OJSC und Inter RAO UES OJSC.

Infolge der Umstrukturierung wurden die Vermögenswerte und Verbindlichkeiten von Bashkirenergo OJSC gemäß der Trennungsbilanz auf zwei gegründete Unternehmen aufgeteilt – Bashenergoaktiv OJSC mit einem Mehrheitsaktionär – Inter RAO UES OJSC, auf das das Erzeugungsgeschäft übertragen wurde, und Bashkir Electric Grid Company OJSC mit dem Mehrheitsaktionär – OJSC AFK Sistema, das Aktivitäten im Bereich der Übertragung elektrischer Energie durchführt. Gleichzeitig wurde das Unternehmen OJSC Bashenergoaktiv gleichzeitig mit der Division mit OJSC Inter RAO – Electric Power Plants fusioniert.

Liegt bei einer unverhältnismäßigen Aktienverteilung eine Verletzung der Rechte von Minderheitsaktionären vor?

— Es ist immer noch richtig, über die Platzierung von Aktien während der Umstrukturierung zu sprechen, da die Verteilung ein Sonderfall der Platzierung von Aktien während der Umstrukturierung in Form einer Abspaltung ist und es auch um die Umwandlung und den Erwerb von Aktien der gegründeten Gesellschaft geht durch das sanierte Unternehmen selbst, und während der Spaltung erfolgt nur die Umwandlung. Im Rahmen des Themas der unverhältnismäßigen Sanierung kann nur von der Umwandlung von Anteilen der sanierten Gesellschaft in Anteile der gegründeten Gesellschaft gesprochen werden.

Um die Frage zu beantworten, sagen wir: „Nein, eine Verletzung der Rechte von Minderheitsaktionären ist hier ausgeschlossen, da alles im Einklang mit den Gesetzen geschieht, die die Rechte der Aktionäre schützen.“ Es ist wichtig, dass dieser Mechanismus den Aktionären gegenüber fair ist, da sie andernfalls nicht für eine solche Umstrukturierung stimmen und proportionale Anteile an den neuen Unternehmen behalten würden. Damit die Umstrukturierung fair ist, muss der Gesamtwert der von den Aktionären (Teilnehmern) an den geteilten Unternehmen erhaltenen Anteile gleich bleiben. Das heißt, wenn infolge der Umstrukturierung Aktionäre mit 60 % bis 40 % Beteiligungsanteilen unterschiedlich große Anteile an den neu gegründeten Unternehmen erhalten, aber insgesamt jeder von ihnen gleichzeitig einen Anteil an den Unternehmen besitzt Wert wie vor der Umstrukturierung, dann bleibt der Interessenausgleich gewahrt und der Mechanismus der unverhältnismäßigen Umstrukturierung wird rechtlich den Interessen aller Parteien gerecht.

Wenn es um den Wert von Vermögenswerten geht, ist zu beachten, dass es sich nicht ausschließlich um die Markteinschätzung des Wertes von Vermögenswerten handelt. Aktionäre können sich auf ihre eigene Weise auf den Preis einigen, der dem Vermögenswert zuerkannt wird.

Wie werden die Rechte der Minderheitsaktionäre bei einer unverhältnismäßigen Umstrukturierung sichergestellt?

— Der Mechanismus der unverhältnismäßigen Bestimmung der Anteile ist im Umstrukturierungsbeschluss verankert. Gemäß den Anforderungen des Gesetzes über Aktiengesellschaften muss der Beschluss über die Umstrukturierung das Verfahren zur Umwandlung von Anteilen vorsehen, und in Bezug auf Gesellschaften mit beschränkter Haftung muss der Beschluss das Verfahren zum Umtausch von Anteilen am genehmigten Kapital der umstrukturierten Gesellschaften vorsehen Gesellschaft für Anteile am genehmigten Kapital der neu gegründeten Gesellschaften.

Dieses Verfahren ist heute nicht gesetzlich geregelt. Das Gesetz verlangt keine Verhältnismäßigkeit bei der Umstrukturierung; Aktionäre (Teilnehmer) haben das Recht, sich untereinander zu einigen und in die Entscheidung über die Umstrukturierung einzubeziehen, was tatsächlich durchgeführt wird. Die einzige im Bundesgesetz „Über Aktiengesellschaften“ vorgesehene Ausnahme ist die Platzierung von Aktien an Aktionäre, die gegen den Umstrukturierungsbeschluss gestimmt haben oder an der Abstimmung zu diesem Thema nicht teilgenommen haben. Konventionell kann man sie als „Aktionäre, die mit der Umstrukturierung nicht einverstanden sind“ bezeichnen. Diesen Aktionären sollten Anteile an den neu gegründeten Unternehmen in einem Betrag zugeteilt werden, der proportional zu dem ist, was sie an der neu organisierten Gesellschaft hatten.

Wenn also ein Aktionär, der 2 % der ausstehenden Aktien der neu organisierten JSC hält, gegen die Entscheidung über die Frage der Umstrukturierung gestimmt hat und keinen Antrag auf Rücknahme der Aktien gestellt hat, sollten ihm 2 % der Aktien derselben zugeteilt werden Rechte, die durch die Anteile der alten Gesellschaft gewährt wurden, und so weiter, die jede Gesellschaft gründete. Die übrigen Aktionäre erhalten Aktien nach Maßgabe des Umstrukturierungsbeschlusses und des darin vorgesehenen Verfahrens zur Platzierung der Aktien.

In einer LLC ist alles noch einfacher: Die Entscheidung über die Sanierung wird von allen Beteiligten einstimmig getroffen.

Sie können auch individuelle Umrechnungskurse für verschiedene Aktionärsgruppen festlegen. Beispielsweise werden bei einer Spaltung 1/3 der Anteile des ersten Aktionärs in Anteile des gegründeten Unternehmens „A“ und 2/3 der Anteile in Anteile des gegründeten Unternehmens „B“ umgewandelt. Der zweite Aktionär kann das Gegenteil haben: Im ersten Unternehmen sind es 2/3 und im zweiten 1/3.

Wie werden Aktienumwandlungsverhältnisse bei einer unverhältnismäßigen Umstrukturierung berechnet?

— Wie oben erwähnt, gibt es keine Vorgaben zur Berechnung des Umrechnungskurses, es gibt lediglich eine gängige Praxis.

Die gerichtliche Praxis bestätigt, dass die geltende Gesetzgebung keine zwingenden Anforderungen für die Berechnung des Aktienumtauschverhältnisses festlegt und die Berechnung des Aktienumtauschverhältnisses auf der Grundlage ihres Marktwerts nicht vorschreibt (Beschluss des Obersten Schiedsgerichts der Russischen Föderation vom 21. Mai 2012). Nr. VAS-2866/12 im Fall Nr. A50-1508/2011, Beschluss des Föderalen Antimonopoldienstes des Uraler Bezirks vom 23. Dezember 2011 Nr. F09-8730/11 im Fall Nr. A50-4765/2011, FAS Northwestern District vom 16. März 2016 im Fall Nr. A56-41663/04).

Was ist für einen Aktionär am wichtigsten? Verlieren Sie nicht den Wert des Vermögenswerts, den er kontrolliert. Wenn er beispielsweise 40 % eines Vermögenswerts kontrolliert, das Unternehmen selbst ist 500 Millionen Rubel wert, dann sagen wir, dass der Aktionär 40 % dieser 500 Millionen kontrolliert, also einen Vermögenswert im Wert von 200 Millionen Rubel. Sein Interesse besteht darin, nach der Umstrukturierung weiterhin 200 Millionen Rubel zu kontrollieren.

Die Aktionäre können vereinbaren, dass er die gleichen 200 Millionen Rubel erhält, aber teilweise in einem und teilweise in einem anderen Unternehmen, oder sie können vereinbaren, dass er 200 Millionen Rubel in einem der neu gegründeten Unternehmen oder in mehreren erhält, in einigen jedoch nicht nichts bekommen. Auch der andere Aktionär muss die ihm zustehenden 300 Millionen Rubel erhalten. Das heißt, das Verhältnis in Aktien wird nicht beachtet, sondern in den Werten der erhaltenen Aktien.

Ist es möglich, Vermögenswerte so aufzuteilen, dass ihre Werte unverhältnismäßig sind?

- Ja, theoretisch ist es möglich. Oftmals sind Aktionäre mit diesem Ansatz nicht einverstanden, da es sich immer noch um ein Unternehmen und nicht um eine gemeinnützige Gesellschaft handelt, aber in bestimmten Situationen kann es logisch sein. Schließlich wird der Wert eines Unternehmens nicht nur durch den Wert der Vermögenswerte bestimmt, sondern auch durch einige Aussichten, Chancen und zukünftige Einnahmen. Und es ist möglich, dass der Aktionär im Zuge der Umstrukturierung die Kontrolle über das Unternehmen erlangt, das keine Vermögenswerte erhält.

Aber er erhält zum Beispiel die Rechte im Rahmen eines Großauftrags und wird damit in Zukunft viel Geld verdienen. Und dies kann auch bei der Ermittlung des Unternehmenswerts und der Berechnung der Conversion Rates berücksichtigt werden.

Es gibt keinen einheitlichen Ansatz für das Umstellungsverfahren; dies wird für jedes Unternehmen individuell berücksichtigt. Aktionäre können auf die Dienste eines Gutachters zurückgreifen oder das Geschäft, das sie teilen, unabhängig voneinander bewerten und so die Anteile der Werte der erhaltenen Aktien bestimmen. In diesem Fall gibt es viele Möglichkeiten, die Regulierung ist optional.

Warum ein so komplexes Verfahren durchführen, wenn man die Anteile proportional aufteilen und dann durch Transaktionen umtauschen und die Beteiligungsanteile entsprechend den Interessen der Aktionäre auf das erforderliche Verhältnis bringen kann?

- Ja, das ist möglich. Aber, Erstens, zeitlich wird es länger dauern, da Sie die Umstrukturierung abschließen müssen, gegebenenfalls Unternehmensgenehmigungen einholen müssen, wenn es sich um eine große Transaktion handelt und in bestimmten Situationen, wenn es sich um eine Interessententransaktion handelt, erst dann den Austausch durchführen müssen , und mit einer Neuorganisation ist dies sofort möglich .

Zweitens, Sie müssen die steuerlichen Konsequenzen des Umtauschs bedenken. Sämtliche Transaktionen im Rahmen der Umstrukturierung unterliegen keiner Steuer. Und wenn wir das Verfahren zur Besteuerung von Transaktionen zur Veräußerung von Aktien betrachten, dann unterliegen diese der Körperschaftsteuer oder der Einkommensteuer. Die Einzelheiten der Bestimmung der Steuerbemessungsgrundlage für Transaktionen mit Wertpapieren werden durch die Normen der Kunst festgelegt. 280 der Abgabenordnung der Russischen Föderation und gelten für alle Arten von Wertpapieren. Beim Umtausch von Anteilen nach einer Umstrukturierung müssen Sie den Wert der Vermögenswerte und die Ermittlung der Steuerbemessungsgrundlage berücksichtigen. Und höchstwahrscheinlich wird bei einem solchen Austausch die Bemessungsgrundlage für die Einkommensteuer gebildet.

Somit hat eine unverhältnismäßige Umstrukturierung diesen Steuervorteil, der völlig transparent und legal ist.

Drittens Im Gegensatz zu anderen Methoden zur Aufteilung eines Unternehmens können Sie bei einer Umstrukturierung das Unternehmen nicht in Teilen übertragen: durch Abtretung von Rechten aus Verträgen, Übertragung von Schulden für nicht erfüllte Verpflichtungen, Neuregistrierung von Eigentum, sondern können das Unternehmen als Ganzes übertragen Nachfolge: Eigentum, Verpflichtungen, alle Verträge, Beziehungen usw.

Gibt es irgendwelche Nachteile einer unverhältnismäßigen Umstrukturierung?

— Das einzig Negative ist, dass die Umstrukturierung selbst ein etwas kompliziertes Verfahren ist, die Entscheidung über eine unverhältnismäßige Umstrukturierung auch nicht trivial ist und die Umstrukturierung mehr als fünf Monate dauern kann, im Durchschnitt kann man mit neun Monaten rechnen, maximal jedoch Eineinhalb Jahre. Diese Frist ist darauf zurückzuführen, dass eine Besprechung abgehalten, eine Bestandsaufnahme durchgeführt und alle Geschäftsprozesse des Unternehmens neu formatiert werden müssen. Verglichen mit der Vorbereitungs- und Durchführungszeit einer regulären Transaktion zur Aktienübertragung, die anderthalb Monate betragen wird, wird dieser Vorgang deutlich länger dauern. Aber das Ergebnis ist es wert, denn am Ende profitieren die Aktionäre, denn sie erhalten keine Vermögensgegenstände, auf denen sie ein Unternehmen aufbauen können, sondern eine fertige, voll funktionsfähige juristische Person.

Was hat dazu geführt, dass das Verfahren zur unverhältnismäßigen Umstrukturierung so langwierig war?

— Wenn wir im Vergleich zu einer regulären Umstrukturierung über vorbereitende Maßnahmen für eine unverhältnismäßige Umstrukturierung sprechen, können wir unter den Aktivitäten, die die Verlängerung des Umstrukturierungszeitraums entscheidend beeinflussen, nur den Prozess der bedingten Bewertung zukünftiger Unternehmen nennen, die von den Aktionären geteilt werden, und die Abstimmung der Ergebnisse dieser Bewertung untereinander. Schließlich ist es notwendig, dass jeder Aktionär mit der Prognose, die sich aus dieser Bewertung ergibt, zufrieden ist und zustimmt, dass diese Unverhältnismäßigkeit gerechtfertigt ist. Hier hängt alles von den konkreten Prozessbeteiligten, den Aktionären des Unternehmens, ab, wie lange es dauern wird, bis sie sich darauf einigen, wie zufrieden sie mit dem Ergebnis sein werden, es ist schwer vorherzusagen, die Genehmigung kann zwei Wochen oder zwei bis drei dauern Monate.

Sind die Rechte der Gläubiger bei einer unverhältnismäßigen Sanierung geschützt?

— Auch die Rechte der Gläubiger sind bei einer Sanierung wesentlich besser geschützt als bei einer regulären Transaktion. Das Unternehmen kann die Immobilie verkaufen, und der Gläubiger wird sie nicht einmal sehen, wenn er die Bilanz nicht regelmäßig überprüft und keinen Bericht verlangt. Wir sprechen hier nicht von Fällen, in denen Eigentum verpfändet wird. Bei der Umstrukturierung muss eine juristische Person eine Mitteilung über die getroffene Entscheidung im State Registration Bulletin veröffentlichen; die Informationen werden zusätzlich im Unified State Register of Legal Entities sowie im Unified State Register of Legal Entities angezeigt. Somit hat ein Gläubiger bei einer Sanierung wesentlich mehr Möglichkeiten, sich aktuelle Informationen über die Situation im Unternehmen zu verschaffen und seine Rechte zu schützen. Bequem und optimal von allen Seiten.

Derzeit wird ein Entwurf eines Bundesgesetzes zur Neuordnung geprüft. [ich] Ist es notwendig, eine strenge Regelung des Sanierungsverfahrens festzulegen?

„Wir glauben, dass die Regulierung dieses Themas jetzt auf dem richtigen Niveau ist. Eine der Hauptfragen könnte von Minderheitsaktionären kommen, da diese aufgrund der Größe ihres Anteils keinen Einfluss auf den Prozess haben. Ihre Einwände können nicht als gerechtfertigt angesehen werden, da Aktionäre in einer solchen Situation das Recht haben, gegen die Umstrukturierung zu stimmen und dann das Recht auszuüben, die Rücknahme ihrer Aktien zum Marktwert zu verlangen, oder sie haben das Recht, Aktien aller Unternehmen zu erhalten. Beibehaltung des Verhältnisses. In diesem Fall sind die Rechte Minderjähriger gesetzlich geschützt, allerdings können sich gewisse Fragen hinsichtlich der Fairness gesetzlicher Beschränkungen des Rückkaufs von Aktien stellen, diese beziehen sich jedoch nicht nur auf den Rückkauf im Zusammenhang mit der Umstrukturierung.

Und hier sind unserer Meinung nach keine zusätzlichen Garantien in dieser Hinsicht erforderlich (wir gehen jetzt nicht auf die Frage der Fairness des heutigen Aktienrückkaufverfahrens ein – dies ist eine separate Diskussion).

Es kann nicht strikt vorgeschrieben werden, dass Aktien bei der Zuteilung oder Teilung nur anteilsmäßig platziert werden sollen, da dies die Freiheit der Mehrheitsaktionäre einschränkt, die die Hauptinvestoren sind und das Recht haben, selbst über den weiteren Aufbau des Unternehmens (unter Berücksichtigung von Kapital) zu entscheiden die Rechte der Minderheitsaktionäre).

Unserer Meinung nach schützt die aktuelle Regelung Minderheitsaktionäre ausreichend.

Die Hauptdiskussion dreht sich nach wie vor um die Umwandlungssätze bei Annexion oder Fusion .

— Wir sprechen von der Notwendigkeit, sie unter Berücksichtigung der Marktwerte von Unternehmen zu berechnen, da es bei einer Verbindung und Fusion unmöglich ist, die Anteile der Aktionäre (Teilnehmer) aufrechtzuerhalten: Unternehmen fusionieren und es ist logisch, dass ein Aktionär dies nicht kann seinen Anteil behalten, da es Aktionäre (Teilnehmer) eines anderen Unternehmens gibt und es auf die eine oder andere Weise notwendig ist, das fusionierte Unternehmen unter ihnen aufzuteilen. Und der Aktionär hat eine Frage: „Wie kann ich Fairness bei der Berechnung des Anteils gewährleisten, den ich erhalten werde?“ Der Prozentsatz wird natürlich geringer sein, aber wo ist die Garantie, dass er dem tatsächlichen Wert des Aktienpakets der alten Gesellschaft entspricht?“ Das heißt, der Aktionär verfügte über 10 % des genehmigten Kapitals von einem Das Unternehmen fusionierte mit einem anderen Unternehmen und durch die Umwandlung wurde der Anteilseigner 2 %. Aber sind diese 2 % genauso viel wert wie diese 10 %? Heute gibt es in der Fachwelt eine aktive Diskussion zu diesem Thema unter Beteiligung der Bank von Russland, des Ministeriums für wirtschaftliche Entwicklung, des Justizministeriums, der Open Government und von Vertretern von Minderheitsaktionären.

Wir sprechen von einer unverhältnismäßigen Umstrukturierung, das heißt, wir sprechen von einer Umstrukturierung in der Form Trennung oder Spaltung – Ein solches Problem besteht hier nicht, es gibt gesetzlich festgelegte Regeln zum Schutz von Aktionären, „die mit der Umstrukturierung nicht einverstanden sind“, und es besteht keine Notwendigkeit, zusätzliche Schutzmaßnahmen vorzusehen.

Andere Methoden zum Schutz von Minderheitsaktionären würden die Rechte von Großaktionären einschränken.

Abschließend ist auch festzuhalten, dass disproportionale Sanierungsmechanismen in Kombination mit anderen Mechanismen, nämlich „kombinierten“ Sanierungsmechanismen (z. B. Ausgliederung mit gleichzeitiger Übernahme), noch wirksamer sind. Die oben genannten Beispiele wurden übrigens im Zusammenhang mit einer „kombinierten“ Umstrukturierung – Ausgliederung mit Verschmelzung oder Spaltung mit Verschmelzung – umgesetzt.

Die Umwandlung ist die gebräuchlichste Methode zur Zuteilung von Anteilen in einem Reorganisationsprozess. Als Platzierungsmethode wird sie direkt im Bundesgesetz „Über Aktiengesellschaften“ (Artikel 16 - 19.1) erwähnt, da sie bei allen Methoden der Umstrukturierung verwendet wird, mit Ausnahme der Umwandlung und Umwandlung in ein staatliches Unternehmen.

Im Falle einer Fusion, eines Beitritts oder einer Spaltung ist dies die einzige Möglichkeit zur Verteilung der Anteile. Seine Verwendung in all diesen Fällen erklärt sich aus der Tatsache, dass die fusionierenden Unternehmen sowie das erworbene Unternehmen infolge der Umstrukturierung nicht mehr als juristische Personen existieren, d. h. die Wertpapiere mit Emissionsqualität, deren Emittenten sie waren; ebenfalls abgesagt. Daher besteht die Notwendigkeit, den Aktionären dieser Unternehmen eine angemessene Gegenleistung zu bieten – Aktien des einzelnen Unternehmens während der Fusion, Aktien des übernehmenden Unternehmens während der Fusion, Aktien neuer Unternehmen, die infolge der Spaltung entstanden sind.

Bei der Trennung kann die Umwandlung verwendet werden, jedoch gleichberechtigt mit zwei anderen Methoden – Verteilung und Erwerb. Verfügt die sanierte Gesellschaft jedoch nicht über ausreichende Eigenmittel, kann nur eine mit einer Herabsetzung des genehmigten Kapitals verbundene Wandlung in Anspruch genommen werden.

Dementsprechend sehen sowohl das Bundesgesetz „Über Aktiengesellschaften“ als auch die Verordnungen der Departemente vor, dass ein Fusionsvertrag, ein Beitrittsvertrag, ein Spaltungsbeschluss, ein Trennungsbeschluss (sofern dieser eine Umwandlung als Platzierungsmethode vorsieht) das Verfahren enthalten müssen zur Umwandlung von Aktien jeder Aktiengesellschaft der an der Verschmelzung beteiligten Gesellschaft, der übernommenen Gesellschaft, der geteilten Aktiengesellschaft, der Aktiengesellschaft, aus der die Abspaltung erfolgt, in Aktien der gegründeten Gesellschaften, die die Art der Platzierung - Umwandlung - bestimmen muss, die Anzahl der Aktien jeder Kategorie (Art), die in eine Aktie der gegründeten Aktiengesellschaft (Gesellschaften) oder der Gesellschaft, mit der die Verschmelzung durchgeführt wird, umgewandelt werden (Umwandlungsverhältnis). ) (Artikel 16 - 19 des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“, Abschnitte 8.4.2, 8.5.4, 8.6.2, 8.7 .3 Emissionsnormen).

Der Umrechnungskurs wird anhand der Formel berechnet. Offensichtlich ist die Berechnung des Umrechnungskurses keine leichte Aufgabe, da die Formel, die ihn für Teilnehmer an zivilrechtlichen Transaktionen beschreibt, entweder eine nachträgliche Wertsteigerung oder eine Wertminderung bedeutet. Nicht umsonst kommt es rund um den Koeffizienten immer wieder zu ernsthaften Auseinandersetzungen zwischen Minderheits- und Mehrheitsaktionären. In der Fachliteratur gibt es zu diesem Thema nicht allzu viel Forschung. Laut einigen Autoren ist es für Aktionäre am fairsten, das Umtauschverhältnis auf der Grundlage des Marktwerts der Aktien sanierter Unternehmen zu berechnen, und für Aktien, die nicht bei der Auktion von Handelsorganisatoren auf dem Wertpapiermarkt gehandelt werden, kann der Marktwert sein von einem unabhängigen Gutachter ermittelt.

Siehe: Kostikova E. So fusionieren Sie Aktiengesellschaften // Joint-Stock Bulletin. 2008. N 3 (52). S. 39.

Dies ist jedoch nur ein möglicher Ansatz und auch nicht ganz richtig. Die geltende Gesetzgebung beschreibt nicht, wie der Umrechnungsfaktor berechnet werden soll. Es muss jedoch berücksichtigt werden, dass es, wenn auch grob und eher unsystematisch, dennoch einige Bestimmungen umreißt, die in gewissem Maße Einfluss auf seine Berechnung haben. Beispielsweise gilt nach geltendem Recht aufgrund der Platzierung von Aktien im Zuge der Umstrukturierung die Anforderung von Absatz 2 der Kunst. 25 des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“, wonach der Nennwert der ausstehenden Vorzugsaktien 25 % des genehmigten Kapitals der Gesellschaft nicht überschreiten darf. Das heißt, dass infolge der Umwandlung die Anzahl der Vorzugsaktien sowohl an der neu organisierten Gesellschaft selbst als auch an den neu gegründeten Gesellschaften 25 % des genehmigten Kapitals jeder dieser Gesellschaften nicht überschreiten darf. Die entsprechende Norm ist auch in den Emissionsstandards (sowie in Abschnitt 3.14 der Anweisung der Zentralbank der Russischen Föderation vom 10. März 2006 N 128-I „Über die Regeln für die Ausgabe und Registrierung von Wertpapieren per Kredit“) enthalten Institutionen auf dem Territorium der Russischen Föderation“). Insbesondere legt Abschnitt 8.3.9 der Standards fest, dass die Platzierung von Aktien während einer Umstrukturierung dazu führt, dass der Nennwert der Vorzugsaktien der durch die Umstrukturierung entstandenen Aktiengesellschaft (der Aktiengesellschaft) sinkt mit der die Verschmelzung durchgeführt wurde) 25 % ihres genehmigten Kapitals überschreitet, ist verboten. Daraus ergeben sich bereits gewisse Anforderungen an die Berechnung des Koeffizienten.

Klausel 8.3.3 der Emissionsstandards legt fest, dass die Platzierung von Aktien während einer Umstrukturierung in Form einer Fusion, Zugehörigkeit und Umwandlung in Aktionäre – Eigentümer von Aktien derselben Kategorie (Art) einer umstrukturierten Aktiengesellschaft – erfolgen muss gleiche Bedingungen. Dabei wird davon ausgegangen, dass der Koeffizient nicht von Person zu Person variieren kann.

Wie bereits erwähnt, ist im Rahmen des Umstrukturierungsprozesses eine Umwandlung von Vorzugsaktien in Stammaktien möglich. Und hier gibt es ein ernstes Problem bei der Berechnung des Koeffizienten. Insbesondere heißt es in Abschnitt 7.2.2 der Issue Standards, dass der Nennwert einer Aktie (Aktien) einer bestimmten Kategorie (Art), die in eine Aktie (Aktien) einer anderen Kategorie (Art) umgewandelt werden kann, gleich sein muss auf den Nennwert der Aktie(n), in die sie umgewandelt werden. Formal hat diese Regel nichts mit Reorganisation zu tun, kann aber sinngemäß angewendet werden (und wird auch angewendet). Und es bedeutet eigentlich eine einfache Sache: Der Umrechnungskoeffizient bei Gleichheit der Nennwerte ist gleich eins.

Darüber hinaus wird die Berechnung des Umtauschkurses durch die tatsächliche Möglichkeit der Bildung von Bruchteilen von Aktien erschwert. Zu diesem Zweck greifen sie in der Praxis auf arithmetische Rundungsformeln zurück, deren Verwendung gesetzlich nicht unmittelbar vorgesehen, aber auch nicht verboten ist, was die Möglichkeit ihrer Verwendung in dieser aussichtslosen Situation nahelegt. Wenn die geschätzte Anzahl der Aktien, die ein Aktionär infolge der Umwandlung (Anwendung der Formel) erhalten sollte, ein Bruchteil ist, wird in der Regel (dies kann bereits als etablierter Geschäftsbrauch bezeichnet) der Bruchteil der Anzahl der Aktien entsprechend gerundet zu folgender Regel: -

wenn die Ziffern nach dem Dezimalpunkt zwischen 5 und 9 liegen, wird eins zur ganzen Zahl addiert und die Zahlen nach dem Dezimalpunkt werden nicht berücksichtigt; -

Wenn die Ziffern nach dem Dezimalpunkt zwischen 0 und 4 liegen, wird nur die ganze Zahl berücksichtigt und die Zahlen nach dem Dezimalpunkt werden nicht berücksichtigt. -

Ergibt die Rundung, dass einem Aktionär kein Anspruch auf Aktien zusteht, erhält dieser Aktionär immer eine Aktie.

Auch die Möglichkeit der Rundungspraxis wurde gerichtlich bestätigt. So wird insbesondere im Beschluss des Bundesschiedsgerichts des Bezirks Ural vom 2. September 2004 N F09-2828/04-GK darauf hingewiesen, dass „bei der Bestimmung des Verhältnismäßigkeitskoeffizienten das Gesetz die Verwendung von nicht verbietet.“ algebraische Regeln, insbesondere die Regeln zum Runden von Zahlen ...“ . Es scheint, dass diese Regeln direkt gesetzlich festgelegt werden sollten. Wir weisen darauf hin, dass die Gesetzgebung Beispiele für die „Legalisierung“ von Rundungsregeln auf der Ebene der Verordnungen liefert, obwohl der hier verwendete Ansatz je nach Art der geregelten Beziehungen differenziert ist. Ja, Kunst. 346.29 der Abgabenordnung sieht direkt vor, dass „Werte von Kostenindikatoren von weniger als 50 Kopeken (0,5 Einheiten) verworfen werden und 50 Kopeken (0,5 Einheiten) oder mehr auf einen vollen Rubel (ganze Einheit) aufgerundet werden.“ Klausel 1.5 der Verordnung über das Verfahren zur Führung des Registers der Eigentümer von Investmentanteilen von Investmentfonds, genehmigt durch den Beschluss der Föderalen Wertpapierkommission Russlands vom 7. Juli 2002 N 20/ps, legt fest, dass eine Bruchzahl die Zahl ausdrückt Die Anzahl der Investmentanteile kann mit der durch die Treuhandverwaltungsregeln des betreffenden Investmentfonds festgelegten Genauigkeit gerundet werden, jedoch nicht weniger als fünf Dezimalstellen.

Neben der arithmetischen Rundung kann der Koeffizient weitere Faktoren berücksichtigen. Insbesondere sieht Abschnitt 8.3.1 der Issue Standards vor, dass Beschlüsse über Umstrukturierungen sowie Fusions- und Beitrittsvereinbarungen, wenn diese Vereinbarungen eine Konsolidierung und Aufteilung von Anteilen vorsehen, ein unter Berücksichtigung der Umtauschquote berechnetes Anteilsumwandlungsverhältnis vorsehen können Ergebnisse ihrer Konsolidierung und Aufteilung, die zum Zeitpunkt ihrer Annahme (Genehmigung) noch nicht umgesetzt waren.

Wie wird dieses Verhältnis normalerweise berechnet? Am weitesten verbreitet ist die Berechnung auf der Grundlage des Marktwerts der Aktien, der von einem unabhängigen Gutachter ermittelt wird. Er tut dies mit geeigneten Techniken, insbesondere bei der Bewertung des Aktienwertes werden drei Hauptansätze verwendet: Einkommen, Vergleich und Kosten. Beim Einkommensansatz wird der Wert anhand des Barwerts des künftigen wirtschaftlichen Nutzens gemessen. Dieser Ansatz basiert auf der Annahme, dass der Anleger nicht mehr als den Barwert der erwarteten zukünftigen Cashflows zahlen wird. Innerhalb des Ertragswertverfahrens gibt es zwei Hauptbewertungsmethoden: die Discounted-Cashflow-Methode und die Kapitalisierungsmethode. Der vergleichende Ansatz basiert auf der Annahme, dass der Wert auf der Grundlage einer Analyse der Preise geschätzt werden kann, zu denen Aktien von Vergleichsunternehmen an der Börse oder im Freiverkehr gekauft und verkauft werden. Beim Vergleichsansatz wird der Wert der zu bewertenden Aktie durch Vergleich mit vergleichbaren Unternehmen ermittelt, deren Aktien an der Börse gehandelt werden (die „Peer-Unternehmens- oder Bewertungsverhältnismethode“), oder mit vergleichbaren Unternehmen, die kürzlich verkauft wurden ( die „Methode vergleichbarer Transaktionen“). Die Kostenmethode basiert auf der Annahme, dass der Wert des zu bewertenden Vermögenswerts auf der Grundlage der Kosten für die Wiederherstellung oder den Ersatz durch einen anderen Vermögenswert mit ähnlichen nützlichen Eigenschaften bestimmt wird. Bei der Bewertung von Aktien werden verschiedene Abschläge und Aufschläge in Situationen angewendet, in denen es erforderlich ist, den resultierenden Basiswert des gesamten Aktienpakets unter Berücksichtigung der Besonderheiten des bewerteten Anteils am Unternehmen anzupassen. Anpassungen (Abschläge und Aufschläge) spiegeln Unterschiede zwischen einer bestimmten Aktie (Aktienbesitz) und dem Wert von 100 % der Anteile wider. Diese Unterschiede werden im Allgemeinen durch die unterschiedlichen Risiken bestimmt, die den einzelnen Eigentümern der Unternehmensanteile innewohnen. Solche Risiken können durch unerwartete Verbindlichkeiten, mangelnde Kontrolle, mangelnde Liquidität oder andere Faktoren entstehen. Diese Rabatte können einen Rabatt wegen fehlender Kontrolle und einen Rabatt wegen fehlender Liquidität umfassen.

Das Verhältnis der Marktwerte der Aktien ergibt den erforderlichen Koeffizienten. In der Praxis gibt es jedoch Situationen, in denen keine Bewertung vorgenommen wird und der Koeffizient beispielsweise auf der Grundlage des Verhältnisses der Nennwerte der Aktien der an der Umstrukturierung beteiligten Unternehmen berechnet wird.

Die Konvertierung während des Beitritts und der Teilung weist bestimmte Merkmale auf. Insbesondere kann bei einer Verschmelzung im Gegensatz zu einer Verschmelzung, Spaltung oder Abspaltung die Umwandlung von Aktien in Aktien erfolgen, die von der Aktiengesellschaft erworben und/oder eingelöst werden, auf die die Verschmelzung durchgeführt wird, und /oder zur Verfügung dieser Aktiengesellschaft erhalten und/oder in ihre zusätzlichen Aktien umgewandelt werden. Bei Fusionen, Spaltungen und Ausgliederungen ist dies prinzipiell unmöglich, da Gesellschaften gerade erst entstehen. Diese Bestimmung ist für eine kombinierte Sanierung äußerst wichtig. Dabei werden bekanntlich Aktien zunächst durch Ausschüttung in „Phantom“-Unternehmen platziert und diese Aktien dann in Aktien von Zielunternehmen umgewandelt. Dies wirft die Frage auf: In welche Aktien werden die Aktien von Phantomunternehmen umgewandelt? Gemäß den Regeln der Emissionsstandards ist eine solche Umwandlung in Aktien möglich, die von der Aktiengesellschaft, auf die die Verschmelzung durchgeführt wird, erworben oder zurückgekauft werden, und/oder in deren zusätzliche Aktien. In beiden Fällen sind jedoch erhebliche wirtschaftliche Kosten unvermeidlich.

Diesbezüglich gelten die Ausgabestandards (eine ähnliche Norm gibt es in der Anweisung der Zentralbank der Russischen Föderation vom 10. März 2006 N 128-I „Über die Regeln für die Ausgabe und Registrierung von Wertpapieren durch Kreditinstitute auf dem Territorium“) der Russischen Föderation“) sehen vor, dass die erhaltenen Aktien als Umwandlungsquelle der erwerbenden Gesellschaft zur Verfügung stehen. Dementsprechend kann das folgende Umwandlungsschema angewendet werden: Wenn der Aktionär der Gesellschaft, auf die die Verschmelzung durchgeführt wird, die erworbene Gesellschaft ist, kann die Umwandlung von Anteilen der verschmolzenen Gesellschaft in Anteile erfolgen, die der Gesellschaft zur Verfügung stehen in dem die Verschmelzung durchgeführt wird, infolge der Übertragung aller Rechte und Pflichten der fusionierten Gesellschaft gemäß der Übertragungsurkunde auf diese. Grundlage für diese Möglichkeit ist, dass gemäß der Übertragungsurkunde alle Rechte und Pflichten (einschließlich der Rechte auf Anteile) auf die übernehmende Gesellschaft übertragen werden.

Die Einteilung zeichnet sich durch ein weiteres Merkmal aus, das mit Folgendem verbunden ist. Gemäß Abschnitt 3.3 der Kunst. Gemäß Art. 18 des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“ muss jeder Aktionär der umstrukturierten Gesellschaft, der gegen den Beschluss über die Umstrukturierung in Form einer Spaltung gestimmt hat oder an der Abstimmung über die Umstrukturierungsfrage nicht teilgenommen hat, Aktien jeder durch diese Gesellschaft gegründeten Gesellschaft erhalten Umstrukturierung in Form einer Spaltung mit gleichen Rechten sowie die ihm gehörenden Anteile der umstrukturierten Gesellschaft im Verhältnis ihrer Anzahl. Dementsprechend weist die entsprechende Ziffer 8.6.2 der Issue Standards darauf hin, dass die Entscheidung über die Umstrukturierung in Form einer Spaltung vorsehen muss, dass die festgelegten Rechte durch die Umwandlung gewahrt bleiben. Auch hier stellt sich das Problem der Anteilsfraktionierung, das gerade bei der Berechnung des Umrechnungskoeffizienten selbst gelöst werden muss (da der Einsatz der Verteilung als zusätzliche Sanierungsmethode nicht möglich ist).

Im Zusammenhang mit der Bemerkung zur Umwandlung bei der Division lässt sich eine Analogie zur Trennung ziehen. Im letzteren Fall verfügt die Aktiengesellschaft jedoch über einen viel größeren rechtlichen Handlungsspielraum. Insbesondere kann ein ähnliches Problem des Erhalts von Aktien durch diejenigen, die dagegen gestimmt haben oder nicht an der Abstimmung teilgenommen haben, gelöst werden (was in der Praxis tatsächlich vorkommt), indem gleichzeitig mit der Umwandlung eine Methode wie die Verteilung angewendet wird (dies ist möglich). eliminieren auch die Fraktionalität). Tatsächlich heißt es in Abschnitt 8.7.2 der Issue Standards: „Wenn die Platzierung von Aktien ... durch Ausschüttung erfolgt ... kann eine solche Ausschüttung unter allen Aktionären der neu organisierten Aktiengesellschaft – Eigentümern von – erfolgen Aktien derselben Kategorie (Art) oder unter den Aktionären der neu organisierten Aktiengesellschaft - Eigentümer von Aktien derselben Kategorie (Art), die dagegen gestimmt haben oder nicht an der Abstimmung über die Frage der Neuorganisation der Aktiengesellschaft teilgenommen haben. Aktiengesellschaft in Form einer Abspaltung, mit Ausnahme der Aktien, für die ein Rücknahmeverlangen gestellt wurde und die ... eingezogen werden müssen.“

Die Berechnung des Umrechnungskoeffizienten (beachten Sie jedoch, dass dieses Problem auch im Fall der Verteilung besteht, sodass sich alles, was im Folgenden gesagt wird, auch darauf bezieht) wirft ein weiteres wichtiges Problem auf, das gesetzlich nur unzureichend gelöst wird – das Problem der Verhältnismäßigkeit .

Dieses Problem besteht bei zwei Reorganisationsmethoden – Trennung und Zuordnung. Es hängt unserer Meinung nach mit der nicht sehr erfolgreichen Rechtstechnik des Art. zusammen. Kunst. 18 und 19 des Bundesgesetzes „Über Aktiengesellschaften“ sowie einige unnötige Gesetze des Föderalen Finanzmarktdienstes Russlands.

Der Kern dieses Problems besteht darin, dass bei einer Umstrukturierung zwei Aktionärsgruppen gebildet werden: diejenigen, die für die Bedingungen der Umstrukturierung gestimmt haben, und diejenigen, die die Mehrheitsentscheidung akzeptiert haben, und diejenigen, die dagegen gestimmt haben.

Das Gesetz befasste sich irgendwie mit der zweiten Gruppe („dagegen“). Artikel 18 des Gesetzes legt fest, dass „jeder Aktionär einer umstrukturierten Gesellschaft, der gegen den Beschluss zur Umstrukturierung der Gesellschaft gestimmt hat oder an der Abstimmung über die Frage der Umstrukturierung der Gesellschaft nicht teilgenommen hat, Anteile jeder durch die Umstrukturierung gegründeten Gesellschaft in der Form erhalten muss.“ der Teilung mit den gleichen Rechten wie die ihm gehörenden Anteile der umstrukturierten Gesellschaft im Verhältnis ihrer Zahl.“ Klausel 8.6.2 der Emissionsnormen gibt die gleiche Norm wieder: „Der Beschluss über die Umstrukturierung in Form einer Spaltung muss vorsehen, dass infolge der Umwandlung jeder Aktionär der neu organisierten Aktiengesellschaft, der dagegen gestimmt hat oder nicht daran teilgenommen hat Wer über die Frage der Umstrukturierung der Aktiengesellschaft in Form einer Spaltung abstimmt, muss Aktien jeder durch die Spaltung entstandenen Aktiengesellschaft mit den gleichen Rechten wie die von ihm gehaltenen Aktien an der neu organisierten Aktiengesellschaft erhalten einen Betrag, der proportional zur Anzahl der von ihm gehaltenen Aktien dieser Aktiengesellschaft ist.“

Ähnlich verhält es sich mit der Allokation. Artikel 19 des Gesetzes bestimmt: „Wenn der Beschluss über die Umstrukturierung einer Gesellschaft in Form einer Abspaltung die Umwandlung von Anteilen der umstrukturierten Gesellschaft in Anteile der gegründeten Gesellschaft oder die Verteilung von Anteilen der gegründeten Gesellschaft vorsieht.“ Unter den Aktionären der umstrukturierten Gesellschaft muss jeder Aktionär der umstrukturierten Gesellschaft, der gegen den Beschluss über die Umstrukturierung der Gesellschaft gestimmt hat oder an der Abstimmung über die Frage der Umstrukturierung der Gesellschaft nicht teilgenommen hat, Aktien jeder gegründeten Gesellschaft erhalten, sofern dies der Fall ist Rechte wie die ihr gehörenden Aktien der umgegründeten Gesellschaft im Verhältnis ihrer Zahl.“ Klausel 8.7.3 der Issue Standards: „Die Entscheidung über die Umstrukturierung einer Aktiengesellschaft in Form einer Abspaltung... muss vorsehen, dass jeder Aktionär der umstrukturierten Aktiengesellschaft, der dagegen gestimmt hat oder nicht, die Zustimmung dazu erhalten muss.“ Wer an der Abstimmung über die Umstrukturierung der Aktiengesellschaft teilnehmen will, muss Aktien jeder durch die Abspaltung entstandenen Aktiengesellschaft mit den gleichen Rechten wie die von ihm gehaltenen Aktien an der neu organisierten Aktiengesellschaft erhalten Gesellschaft, in einem Betrag, der proportional zur Anzahl der von ihm gehaltenen Aktien dieser Aktiengesellschaft ist.“

Das heißt, nach der Logik sowohl des Gesetzes als auch der Emissionsstandards muss eine Person, die gegen die Umstrukturierung gestimmt hat und innerhalb der festgelegten Frist keine Aktien zur Rücknahme eingereicht hat, Aktien aller neu gegründeten Unternehmen erhalten. Dies ist eine Garantie gegen Wertverlust.

Aber was ist mit der ersten Gruppe – denen, die „dafür“ gestimmt haben? Einerseits gibt es hier kein Problem. Andererseits könnte man sich fragen: Können diese Aktionäre überproportional Anteile an neu gegründeten Unternehmen erhalten? Beispielsweise haben mehrere Inhaber eines Unternehmens beschlossen, es entsprechend dem unterschiedlichen Grad ihrer Beteiligung an diesem Unternehmen aufzuteilen, d.h. Einer sollte infolge der Umstrukturierung in Form einer Trennung oder Teilung 60 % des Vermögenswerts erhalten, der zweite 40 %. Ist das möglich? Die aktuelle Gesetzgebung gibt hierzu keine Hinweise. Hier ist der Föderale Finanzmarktdienst Russlands entschlossen, den Unternehmen Hilfestellung zu leisten. Also, Abschnitt 8.7.2

Die Ausgabenormen legen fest, dass die Platzierung von Aktien einer Aktiengesellschaft, die durch Abspaltung, Umwandlung oder Verteilung unter den Aktionären einer neu organisierten Aktiengesellschaft – Inhabern von Aktien derselben Kategorie (Art) – entstanden ist. müssen zu den gleichen Bedingungen oder in Übereinstimmung mit Abschnitt 8.3.12 der Standards durchgeführt werden (Absatz regelt nur gesetzlich vorgeschriebene Umstrukturierungen und ist keine allgemeine Regel). Das heißt, nach der Logik des Föderalen Finanzmarktdienstes Russlands ist dies nicht möglich, wenn zwei Aktionäre einer Aufteilung des Unternehmens auf eine bestimmte Weise zustimmen und bereit sind, dafür zu stimmen. Darüber hinaus gibt es hierfür keine gesetzliche Grundlage.

Forscher dieses Problems schenken diesem Punkt oft keine Beachtung, siehe zum Beispiel: Shapkina G.S. Gesetzesänderungen zur Umstrukturierung von Aktiengesellschaften // Wirtschaft und Recht. 2009. N 3. S. 81.

Beachten Sie, dass dies der zweite Versuch der Regulierungsbehörde ist, die Rechte der Aktionäre, während des Umstrukturierungsprozesses selbst über die Aufteilung des Unternehmens zu entscheiden, gewaltsam einzuschränken. Die erste fand bereits 1998 statt, als Klausel 6.7 der Standards für die Ausgabe von Aktien und Anleihen und deren Prospekten bei der Umstrukturierung von Handelsorganisationen durch den Beschluss der Bundeskommission für den Wertpapiermarkt vom 11. November 1998 N 48 genehmigt wurde Es ist streng festgelegt, dass bei der Umstrukturierung einer Handelsorganisation durch Teilung sowie bei der Umstrukturierung einer Handelsorganisation durch Abspaltung jedem Aktionär der neu organisierten Aktiengesellschaft eine ganzzahlige Anzahl von Aktien jeder gegründeten Aktiengesellschaft zugeteilt werden muss durch Teilung oder Trennung die gleichen Rechte wie die von ihm gehaltenen Anteile an der neu organisierten Aktiengesellschaft im Verhältnis der Anzahl der von ihm gehaltenen Anteile gewährt. Der Versuch war nicht sehr erfolgreich – der Oberste Gerichtshof Russlands erklärte ihn mit seiner Entscheidung vom 20. Juli 1999 N GKPI 99-24 für illegal.